新股走下暴利的神坛

　　《红周刊》特约作者 张广文 《红周刊》作者 刘晓旭

　　今年证监会共审核了220家企业的IPO申请，176家公司获得通过，过会率达到80%。而发审委在9月28日公告完中小板公司浙江世宝的发行后，就停发至今。

　　新股发行制度改革年和监管年

　　新股发行制度自2006年实施“IPO询价制+网上定价方式”后，基本上没有再出现过重大的改革。虽然在2009年和2010年都有一些发行制度的小修小改，但并没有重大改动。而2012年终于迎来了新股的重大改革。在1月全国金融工作会议上管理层强调“深化新股发行制度市场化改革”后，4月28日即公布了《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》，真正启动了本次新股改革。在改革的新政下，IPO发行的新股首次实行了网下配售比率最多50%，并取消了3个月限售期的限制。另外，由于新股过度炒作，沪深两大交易所相继在今年3月发布了新股交易监管新规，对新股首日炒作进一步做出限制。

　　在今年新股发行制度重大改革和上市重点监管下，新股由此进入新的炒作模式。2012年上半年新股在这些重大事件公布时的表现还相对稳定，整体虽落后于市场同期表现，但仍暂时能跟随。但随着5月25日首只网下配售取消3个月限售期的新股发行并上市后，新股上市后的整体表现越来越差，即使是在市场指数持续下滑的情况下，也明显大幅落后于同期市场表现。

　　募资缩水六成

　　自2009年IPO重启以来，A股市场便以疯狂的新股融资而出名。但今年，融资规模则出现了大幅下滑。今年IPO上会数量较去年下降了三成之多。且上会企业基本集中在上半年。220家企业的IPO申请中，有176家获得通过，占比80.00%；37家未通过，占比16.82%；7家被取消审核或暂缓表决，占比3.18%。2012年逾八成的过会率高于2011年全年的77.58%的比率。其中，主板方面达到了100%的过会率，创业板有19家未通过，中小板有18家未通过，过会率分别为91.36%和91.82%。

　　从募资情况来看，2012年全年A股仅有150起IPO，募资总额为995.047亿元，较2011年277家的2720.02亿元募资相比，募资缩水六成。2012年上市数量和融资规模均大幅下滑。分类别看，创业板与中小板依然是IPO的主战场，全年贡献124单IPO，占比超82.67%。主板公司仅有26起。

　　目前深沪两市共有875家企业的IPO申请正在排队候审，其中，中小规模的IPO又是占了将近八成。疏通好IPO“堰塞湖”将是2013年A股市场的重中之重。

　　券商IPO承销收入下降近六成

　　今年以来，有39家券商共计承销了150单IPO项目，实现IPO承销收入54.57亿元，同比剧降56.27%。目前具有保荐资格的券商共有77家，这意味着另外38家券商IPO承销收入今年尚颗粒无收，约占总数的一半。

　　从总收入榜单来看，国信证券、中信证券、平安证券[微博]位列三甲，承销收入合计分别达到8.63亿元、7.28亿元和4.34亿元，这三家券商分去了市场三分之一的“蛋糕”，前5家券商的承销保荐总收入合计达27.17亿元，占据IPO承销收入的“半壁江山”。但与此同时，一些老牌券商表现却颇不如意。在2012年的收入排名榜上，中金公司排在了国金证券和海通证券之后。而高盛高华等多家合资券商IPO承销则交了白卷。在市场总规模下降时，IPO市场出现了难得的市场集中度上升态势。

　　由于发行节奏缓慢，项目堆积造成的、过去坐拥“金饭碗”的保代，如今也风光不再。今年年初，证监会放宽了保代签字权，接着制定了新股市盈率的参考线，这些新措施对投行和申请IPO企业都有不小的影响。虽然设置市盈率参考线是为了防止“三高”，但发行市盈率下降确实会导致投行收入减少，加上今年行情不好，券商日子确实不好过了。

　　申购资金连年持续下降

　　2012年的新股投资，除了在政策上、市场表现上出现重大改变和影响外，在一级市场的新股申购资金上，也同样呈现逐年下降的趋势。从2006年后真正实施上网定价的发行后统计数据结果显示，无论是从网上申购、网下配售、申购资金总规模、平均每股申购资金规模各个方面来看，自2007年以后(除了2010年稍有反弹)，都出现逐年大幅下降的趋势。

　　虽然2012年新股的申购过程中仍然有较大的超额申购倍数，也有85%的新股出现了资金超募情况，但是2012年新股的网上申购资金规模和全年申购资金总规模都仅约为2007年最高峰时的十分之一；而网下配售资金规模甚至不足2007年最高峰时的十六分之一；而平均每股申购资金规模也仅为2007年最高峰时的十二分之一。可别忘记，2012年发行上市的150家新股，位居过去7年以来发行家数的第三位。由此看来，新股申购资金的流动性从2007年最高峰回落后，2010年以后更是加速萎缩，但此申购资金规模下，对应明年还有约850家的新股发行，可以想象新股申购资金已逐渐不太宽裕了。

　　新股暴利和首日不破神话破灭

　　新股在A股市场多年以来都存在着暴利和首发不破的神话，这是众多投资者趋之若鹜的主要原因。2012年新股整体首日上市虽然大多数仍保持盈利，一级市场申购后在二级市场首日上市套现的模式仍有利可图，但破发率已越来越高，新股申购暴利和长久以来的首日上市不破发神话已难持续。统计2000年以来的新股上市破发率和破发家数，发现在过去12年中，只有4年出现破发情况，分别是2004年(市场最低迷时)、2010年、2011年和2012年，新股破发家数分别为3家、26家、77家、41家。特别是2011年和2012年，破发率分别达到27.30%和26.45%，连续两年出现较高破发情况。这一方面是由于新股发行市盈率越来越接近甚至是超过市场同类公司整体估值水平，另一方面是今年取消了网下配售3个月限售期影响所致。

　　与此同时，已有隆基股份、科恒股份等9家公司的净利润出现下滑，业绩“变脸”率达到了41%。

　　新股上市后总体表现惨淡

　　随着新股发行体制改革的进一步深化，A股市场估值逐渐回归理性，IPO平均发行市盈率近几年持续回落，且逐步与二级市场市盈率接近。2012年度，新股平均发行市盈率为30.12倍，较2011年的46.94倍大幅回落，这也是2009年IPO重启以来的最低值。

　　虽然今年新股的平均发行市盈率对比持续下跌的市场估值水平而言仍然偏高，虽然今年市场的流动性已大不如前，但是以中小板和创业板为主要构成的新股由于存在市场赚钱效应，依然受到一级市场申购资金和二级市场游资的追捧，呈现“高发行，首日上市拉高套现”的新股不健康炒作现象。

　　从2000年至今的新股平均发行市盈率和首日平均涨跌幅对比来看，新股出现“发行市盈率较高，首日涨幅不断降低”的趋势。在“高发行、高上市”的新股炒作效应下，新股整体上市后在二级市场的表现全年可以用“惨淡”来形容，特别是在今年9月以后。如果以上证指数为对比，经过统计发现，从9月1日至12月3日的阶段高点到低点期，今年上市的150家新股中，只有14家超越了同期上证指数表现，其比例还不足10%。而落后上证指数同期表现10%以上的新股则达到110家之多，其中落后20%以上的有58家，落后30%以上的有15家，占比分别为73.33%、38.67%、10%，可见今年新股在9月以后的表现确实非常差。

　　2012年新股上市后，除了首日涨幅仍有收获外，在上市后的半年甚至一年内，整体表现以下跌为主，大多数新股上市后在二级市场上的投资都出现亏损及跌破发行价格。这种情况自2010年至今都是如此，因此投资者须对上市后的新股走势保持相对谨慎。

　　2013年的新股投资将渐趋理性

　　国务院关于2012年经济工作的部署中指出，深化新股发行体制改革是完善资本市场的重要任务之一。根据改革的主要内容，笔者认为，预计2013年的新股市场将有以下几方面的变化：

　　1，新股政策面：预计明年将继续推动新股改革深入，健全有关新股的发行和上市交易的基础性制度。继“解除网下配售的3个月锁定期”后，判断“增加流通股数量，允许存量发行”(允许部分老股向新股投资者转让)、“抑制新股高价高市盈率发行”、“限定超募规模”、“引入个人专业投资者参与询价配售”、“新股首日上市监管”等新股改革措施有望逐步落实。

　　2，新股市场面：预计明年新股的发行和上市将更接近二级市场。从未来的新股发行来看，高发行市盈率将受到限制，发行市盈率将逐步靠近市场同类板块的同期估值水平，预计超过25%以上的可能性将不会太大；预计明年新股上市后的破发家数和破发率仍将逐步增加；新股首日上市涨幅整体仍有所盈利，但盈利幅度或继续降低。

　　3，新股资金面：在新股盈利效应降低的影响下，预计明年新股申购资金规模继续有所缩减。在市场流动性相对缓和及新股发行数量有望增加的情况下，判断新股明年资金申购的总规模将比2012年有所增加，但每家新股的平均申购资金规模仍将继续减少，超额认购倍数或将明显降低；预计新股首日上市盈利效应降低，使一级市场申购新股的资金规模在缺乏赚钱效应吸引力下，申购积极性或将消减；部分长期沉积在一级市场的新股申购资金规模将逐步减小。

　　4，新股投资盈利模式方面：预计新股“高发行、高上市，上市后股价逐步下滑”的状况将有所改变，在改革新股发行市盈率及网下配售机构增多的情况下，判断高发行市盈率将逐步回落，高上市套现的可能性也将明显减少；但由于新股上市套现仍然存在，上市后股价逐步下滑趋势短期内仍将存在。

　　由于新股网下配售已占总发行的50%，且以机构为主，预计相对理性的机构投资新股时代即将出现。这有点类似于成熟的香港证券市场，在机构参与度提高的情况下，新股疯狂炒作的过分溢价和过度行为都将逐步淡化，新股发行和上市的水分也相对减少。由此，2013年的新股投资将渐趋理性。