教育企业能上A股不容易

　　王雨佳

　　编者按/一家各方面表现均不突出的公司，何以在教育行业杀出重围，第一个登陆A股？自从宣布收购大股东旗下教育资产昂立科技教育100%股权以来，上市公司新南洋连续出现多个涨停。实际上，新南洋以定向增发的方式收购昂立教育，公司股票复牌，收购的实质是昂立教育借壳上市，是第一家教育培训企业正式登陆A股资本市场。在此之前，中国教育培训行业的龙头企业新东方、学大、好未来，无一例外的选择在美国资本市场IPO融资。

　　教育企业一向受资本追捧，给予资本市场无限想象，而昂立教育的上市更为教育培训行业开启了新的融资窗口。虽然整桩事件的现在和未来，仍有不少谜团和未知数，但凭借教育概念被上市公司收购的公司可能会大范围出现。

　　作为上市公司中的资产，教育公司如果不能盈利，企业不会被投资者认可；如果盈利，又与教育法律冲突。

　　因此，在新南洋之前，A股没有以教育培训为主业的上市公司，仅存在围绕教育产业链的企业。

　　“对于教育培训企业，这是一个积极的信号。我们在做规划的时候，也会把Ａ股列入考虑范围内。”精锐教育总裁张熙告诉《中国经营报》记者。

　　A股，曾被誉为全世界投资价值最高的资本市场，高市盈率让美股和港股难以望其项背。对于任何行业、任何一家公司而言，A股上市的吸引力不言而喻。

　　“美股上市的中国教育公司，平均市盈率只在15倍到20倍之间，教育企业都不选择H股上市，因为中国香港比美国更加不认可教育产业，市盈率更低。在A股，新南洋的市盈率高达60倍。倘若新东方、好未来放在Ａ股，绝对不止20倍市盈率。何况，如今美股对中概股的态度仍然没有好转。”教育行业专家李莹告诉记者，“去美股上市，对中国教育企业只是退一步的权宜之计。如果美国人懂中国教育，浑水做空新东方就不会那么容易。北京出台一个限制奥数的政策，学而思（现更名好未来）当日股价大跌10%，这种事在A股绝对不可能出现。何况，美股上市需要企业做双架构，除了本土架构还要做VIE架构，美股的会计和律师成本，一年几百万美元，财务报表要按境内境外会计准则各做一套。另外，企业直接融人民币非常方便，而外汇进中国，每年兑换的数额是有限制的。”

　　然而现实是，教育一直受到政策的重重阻碍，多年来无缘A股。首先，教育的公益属性，与上市公司的营利性背道而驰。《教育法》规定，任何组织和个人不得以营利为目的举办学校及其他教育机构。《民办教育促进法实施细则》中则写道，民办学校出资人可以从办学结余中取得合理回报。然而，何为“合理”，至今没有标准。其次，民办教育机构在各地，均处于教育部门、工商部门的双重管理之下，有些细分领域还涉及到商委、民政等部门，关系错综复杂，难于监管。

　　作为上市公司中的资产，教育公司如果不能盈利，企业不会被投资者认可；如果盈利，又与教育法律冲突。因此，在新南洋之前，A股没有以教育培训为主业的上市公司，仅存在围绕教育产业链的企业，如天舟文化、方直科技等。

　　然而，2013年，政策出现了微妙的松动。

　　首先，上海证券交易所的上市公司行业分类，年初就做了修订，“教育”作为一个行业单独出现。如今，教育行业中的交易股票数只有一只，正是新南洋。

　　“上海正在试点，放开营利性教育培训企业的资质控制，可以说，对于教育企业的盈利和上市，从教育部门到证监会，各方面的政策已经趋向放开。”李莹说，“但是，对于营利性教育机构，国家也在想办法监管。毕竟，如果一家收了学生大量预付款的机构资金链断裂跑路，社会影响太坏。”

　　实际上，国家一直试图以营利性和非营利性为分界，对教育培训行业实行分类管理。2013年上海的培训资质新政似乎显示了改革的趋势。2013年7月，上海政府宣布，所有营利性质教育培训企业都可以申请正式资质。而直到2012年，营利性质的教育培训企业申请正式资质都非常困难，因此在工商局以“咨询”注册，才有了媒体多次曝光的多家知名教育机构“非法办学”事件。

　　但是，申请资质有两个重要条件。首先，所有教育企业都要将上一年营收的10%存入固定的保证金账户，这笔钱企业无法动用。其次，企业需要将学生的预付学费存入指定账户，学生的预付费除了教育服务相关的支出，扩建校区等其他方面不能随意支出。

　　“教育培训企业，很多时候财务都不规范，预付款都会挪作他用。如果政府以这种方式放开资质，政策严格执行的话，教育企业的成长性也会受到很大影响。上海的培训行业对此也有怨言，还有某些知名机构仍然没有执行该政策。” 上海某教育机构高管李齐告诉记者。实际上，曾被多次曝光“非法办学”的龙文教育，严格执行了新政，在上海获得了为期两年的正式办学许可证，相比之下，学大、精锐等机构都只有一年期许可证。而教育行业的老大新东方的办学资质，仍在审批中；搜索“京翰”，则显示为“查无此校”。

　　纵深　昂立借壳，拼爹的胜利

　　昂立教育的业务包括少儿英语、K12培训、语言类培训、成人教育，本来还有幼儿园，但不符合上市公司的营利性质而转让。昂立既做直营又做加盟，这种拼盘业态的公司都能上市，做少儿英语的、做K12的、做职业培训的，甚至做加盟的公司都觉得自己很有希望了。

　　各方面并不突出的昂立，何以捷足先登？

　　 同样的疑问发生在2010年的视频行业。2010年8月，全国Alexa排名100位的乐视网成功登陆创业板，当时其市值是在美国曲线上市的视频网站酷6的10倍。后来，乐视的市值长期在创业板排名前几位，与在美国上市的搜狐不相上下。乐视上市4个月后，视频行业龙头、Alexa排名前10名的优酷才在美国IPO。

　　纵观国内教育培训行业，在营收规模上，新东方以50亿元遥遥领先，然后是接近20亿元的学大，15亿元的好未来。在这些上市公司之后，是做“一对一”的精锐、龙文和上市公司安博旗下的京翰，以及公务员培训行业的老大华图，营收均在10亿~12亿元左右。在这些全国布局的企业之后，是区域性强势企业广州卓越等，然后才是上海昂立。相比之下，昂立的营收和利润表现并不突出，资料显示，昂立教育2012年的营收在5亿元左右，利润是2902万元。

　　“昂立有个好爹，股东上海交大是部属高校，昂立是个国企。身为国有资产，营收还能排进全国前十的教育培训机构，全国仅昂立一家。相比其他教育培训机构，昂立的管理和经营水平不算最好，但是在财务和税收方面非常严谨，对上海的新政，也执行得非常好。可以算是教育培训行业最遵守政策的企业之一。”和君咨询高级分析师侯瑞琦说。

　　回顾整个事件：昂立，主营上海本地的业务，使用同一个股东——上海最牛的高校之一上海交通大学[微博]旗下的另一个上海本地的壳公司新南洋，在上海证券交易所上市。“两个公司的股东，以及主要的利益方都在上海。这次借壳上市，就是将这些资源集中变现。”李齐认为，“短期之内，在中国很难出现第二家这样的教育公司。”

　　“昂立如今最多算是上海的区域性品牌，未来的成长性不好说。”李齐分析，“作为一个老牌培训机构，昂立偏安上海多年，而且涉足的幼儿英语、K12等行业，如今都处于巨头激烈争夺的市场。教育培训企业想大幅度成长，异地扩张，一向是个难题。要么如新东方，以品牌扩张；要么如好未来，以内容和产品为核心，用异度网络先积聚人气，缓慢扩张；要么如学大、龙文、精锐等‘一对一’企业，以资本之力在渠道上做加法，跑马圈地。现在看来，昂立想要获得高成长，资本是特殊优势，关键是它今后如何用好资本这张牌。”

　　无论如何，昂立的上市，还是为教育培训行业打了一针兴奋剂。毕竟，A股的大门打开了一个缝隙。“昂立教育的业务包括少儿英语、K12培训、语言类培训、成人教育，本来还有幼儿园，但不符合上市公司的营利性质要转让。昂立既做直营又做加盟。”李莹说，“这种拼盘业态的公司都能上市，做少儿英语的、做K12的、做职业培训的，甚至做加盟的公司都觉得自己很有希望了。”

　　延伸　教育概念，抬升股价新题材

　　未来，不一定有多少教育公司有独立IPO的实力。但是，有好的概念的教育公司，被上市公司收购，可能会大范围地出现。这种公司1亿～5亿元之间的营收，题材有概念，非常利于并购和拉升股价。

　　华谊兄弟收购手游公司之后，股价大涨，各利益方皆大欢喜的情景，仍然历历在目。实际上，自华谊兄弟、乐视网、光线传媒等公司上市之后，文化和消费类的企业，在A股持续被看好。而新南洋复牌后的连续涨停和高市盈率，不禁让人畅想，教育培训，会成为继影视娱乐、文化传媒之后，Ａ股市场下一个火爆的题材吗？

　　“很多的利益方期待A股出现教育公司，利于他们炒作。”侯瑞琦说。“公司的质地如何，这些炒家并不关心，关键是如何通过资本市场变现。A股赚钱模式和美股完全不同。相比A股，美股的流通性太差了，新东方的换手率在5%以下。A股的市盈率、换手率在全世界首屈一指。投资机构拉高股价，出货都非常容易。”

　　俞敏洪[微博]曾公开表示，若不是为了新东方的发展，而只是他个人想赚钱，新东方绝对不会去美国上市。“美国的法律很严格，美股市盈率、换手率都不高。教育公司在美国上市，得到了一个融资渠道，同时要接受美国SEC的严格监管，以及各种机构的质疑和做空，一点点欺诈和虚假都足以使一家公司跌至谷底，安博教育[微博]就是如此。如果新东方不上市，毛利可以达到60%。”

　　反观A股，创业板上市公司天舟文化，主营业务是青少年学习读物出版和发行，这样一家与教育产业相关的公司，换手率高的时候达到30%，在资本市场极其活跃。

　　“在A股，教育股非常稀缺。对教育类的题材，投资机构很饥渴。对于重工业这类题材，大家早就审美疲劳了。而传媒公司、消费公司，因为模式大众能看懂，就更吸引大众的关注。未来，教育产业在A股引起的关注，不会比文化传媒小，会更吸引人。”天图资本副总裁朱拥华告诉记者。

　　“A股现在很多ST公司，想要垃圾变凤凰，就要迎合市场炒作的概念，壳资源奇货可居，当然要卖给最热的概念公司。所以，新南洋这个壳，最终是昂立借壳上市。”某教育机构高管李齐说，“从新南洋变身为昂立教育，股价从6元拉到16元，潜伏其中的投资机构是第一拨挣钱的。然后，投资机构可以利用这个股票不断做题材、做波段。这是第一只教育概念股，可以不断收购新公司，往里面装新的概念，拉升股价，这样做，投资机构、收购方、并购方皆大欢喜，都能赚钱。”

　　实际上，如今有大量的VC机构分别在2006年新东方上市和2010年学大、学而思上市之后投资了教育公司，其中成功变现者寥寥。“企业都说投资人不着急退出，实际上，VC拿着LP的钱，对方要求30%的回报，他们怎么可能不着急？”侯瑞琦分析。

　　然而，A股毕竟是“物以稀为贵”，第一家公司上市了，相同题材的第二家公司IPO就没那么容易。“未来，不一定有多少教育公司有独立IPO的实力。但是，有好的概念的教育公司，被上市公司收购，可能会大范围地出现。这种公司1亿~5亿元之间的营收，题材有概念，非常利于并购和拉升股价。”侯瑞琦认为。

　　“教育能否成为炒作题材，不好说。”清华紫光教育副总裁廖祥兵表示，“教育和影视娱乐、游戏都可算是泛文化产业。但教育却不同于影视，其市场虽然很大，却属于稳健增长的市场，企业并不具有资本市场喜爱的规模效应和高速增长的属性，也不会大起大落，未必适合炒作。除非某家教育公司能够利用互联网实现规模效应，并快速增长，但至今还没有人做到。”

　　　观察　下一个昂立

　　在美股的大门仍然无望打开之时，A股给了教育行业一个希望。继昂立之后，还有哪家公司有望登陆A股？

　　实际上，目前国内能达到IPO要求的教育企业至少还有5家，但冲刺A股都没有成功。

　　北京洪恩教育在2013年3月披露了终止IPO审查。华图教育一直试图冲刺国内公务员教育培训第一股，但也鲜有进展。全国教学点超过1000个的龙文教育，显然也意在IPO。而完成3轮融资的达内教育，完成4轮融资的精锐教育，已经很难再融资，受到公司内部和投资机构的多重压力，IPO更是箭在弦上。

　　A股的上市标准，理论上并不高。在财务方面，A股要求企业最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元；最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元。

　　以华图为例，华图教育的主营业务是公务员考试培训。华图副总裁李品友接受采访时称华图目前有十几亿元营收，而近两年华图正在进行多元化尝试，进军幼儿教育和K12市场，K12业务已经实现了千万元级营收。但公务员培训的营收占比还在8成以上。而精锐教育主打“一对一”，主要针对K12的应试教育的课外辅导。

　　“华图的模式，在中国很难说很好。公务员考试培训，人社部首先就不太认可这个培训产业，比起在线教育、职业技能培训等 ，它在教育行业都不算阳光产业，更谈不上是国家支持的战略新兴产业。所以，华图的IPO一直不成功。他们寄希望于转型到在线教育、幼儿教育和K12，但是这种转型短期内很难实现。”某教育机构高管李齐说。

　　“A股的门槛，只是理论上的。A股要上市，企业最好有个好爹。如果没有好爹，企业业务至少要符合主流。同时，企业要有业绩也要有成长性。”侯瑞琦说，“如今国内优秀的教育企业，主营业务脱不开留学考试和K12应试教育课外辅导，这些产业在政府眼里都不值得扶持。但是，短期之内，中国很难崛起基于兴趣、素质教育、文化的教育企业。”

　　本版稿件均由本报记者王雨佳采写