新股发行改革力度低于预期

　　近日证监会主席肖钢称，改革新股发行体制，将在发行审核中实质性地放弃盈利能力判断，转而关注信息披露的真实性；以创业板为代表的中小盘股将实行集中发行。新措施出台后，预计能在一定程度上缓解新股发行中存在的问题，但改革力度并不算大。

　　在实际操作中，监管当局、发行审核人员比较依赖于发行人提供的材料、中介机构的调查结论等。如果发行人刻意造假，中介机构未有尽职，发审人员很难确定披露的信息是否真实，只能认为它们表面上合乎要求。造假案发后，他们也觉得冤：发审人员人手紧张，没到过现场，原本就很难具备准确判断发行材料真假的能力。此番改革之后，假设发行人IPO之后盈利急剧下滑，发审人员便可以顺利免责。

　　因此，肖主席发行改革要点第一条的真正内容只限于实质性放弃盈利能力判断。IPO门槛并没有降低多少，监管部门的发审权力也没有削弱。如果未来监管部门继续放弃其它判断，比如主体资格、独立性等，不再调控发行节奏，把相关权力全部下放给交易所，那才算是重大改革、显著进步。郭树清一年多前曾经发问：“IPO不审行不行？”此次改革只往前走了小小的半步，距离“不审”还非常遥远。

　　肖主席认为，集中发行新股，可以让有限的市场资金服务更多的中小企业融资需求，同时抑制高价发行和二级市场的炒新。这个观点笔者不敢苟同。目前A股市场的现实情况是中小企业IPO定价高，很容易超募，不存在市场资金有限、无法满足融资需求的情形，真正的瓶颈主要在于监管部门控制发行节奏，人为放缓、停止新股发行。

　　如果是每2周、4周才集中发行新股一次，专业、定向用于打新资金或许会消失。集中发行当天，市场存量资金还会被多只新股分散，导致中签率下降，进而有望压低发行价格。但是，较低的发行价格，通常意味着二级市场挂牌时更大的炒作空间。以前也搞过新股集中挂牌，但抑制炒新效果不明显。例如，创业板首批28只个股同一天上市，首日涨幅均超70%，最高者近210%。

　　集中发行的缺点也很明显。它会导致集中发行期间资金市场利率异常激烈波动；会导致普通散户无法更深入地参与新股申购。目前新股申购有上限约束，机构钱再多，也不能申购超限。集中发行之后，财大气粗的机构可以同时申购多只股票，没有受到负面影响。而资金量小的散户，纵使同时看好多只新股，也可能仅仅申购一只。由此，中国A股特有的、一二级市场巨大的价差利益会更多地落入机构口袋，远离散户而去。真正的大改革，应该沿着郭树清道路走下去：继取消网下配售股票限售期之后，压缩大小非限售期，全面接轨国际市场。