新股发行体制改革必须触及核心环节

　　证监会公布的新一轮新股发行体制改革征求意见稿，并未迎来如潮好评。

　　市场看淡，是因为这轮改革延续的是2012年4月28日出台的第三轮新股发行体制改革的策略和框架。因未涉及新股发行条件以及寻租空间大、行政干预方便、对IPO质量提高并无显著帮助的发审环节的改革，市场普遍预期，一旦IPO开闸，新股发行体制中的最大弊端——造假上市和圈钱问题，仍将肆虐市场，市场并不会像某些乐观派所预言的那样，“通过本轮改革，一个正常融资的市场将逐渐得以确立，所谓的"圈钱论"有望彻底消弭。”甚至有市场人士预计，一旦IPO开闸，市场信心将会遭受重创，上证指数1949点必破。

　　此次新股发行体制改革，内容涉及推进新股市场化发行机制、强化发行人及其控股股东等责任主体的诚信义务、进一步提高新股定价的市场化程度以及加大监管执法力度，切实维护“三公”原则等多个方面。尽管其中一些改革举措颇具新意，比如“网下发行的新股，由主承销商在提供有效报价的投资者中自主选择投资者进行配售”等，但总体上依然是在行政审批制不改革、新股发行条件不变、监管思路不调整的大框架下进行的技术改良，市场化改革举措不如预期，相反包括限价、限量、保价、维护价格稳定在内的一系列行政色彩浓厚的规定，充斥全篇。

　　不愿触及核心环节的所谓改革，能否打破此前“股市低迷—IPO暂停—股市回暖—IPO重启—股市低迷—IPO暂停”这一已经重复了7次的怪圈？

　　要回答这个问题，需弄清怪圈形成的原因。

　　新股发行之所以一直发发停停，是因为不少企业上市的目的或是为了圈钱，或是大股东、风投或PE为了套现，总之很少有企业考虑回报投资者。为了达到上市目的，发行人通常伙同中介机构，大肆进行业绩造假或者粉饰包装。一位地方政府官员坦陈，“如果要认真查，很多上市公司都有问题，造假是普遍现象，关键是抓到谁。”而行政审批并不能“过滤”这些“杂质”。相反，行政干预加寻租，使一些原本无缘股市的劣质IPO，同样能冲破行政审批防线，带病上市。比如，即便没有任何上市合规批文，太平洋证券也可以堂而皇之地上市。因为如此，造假者不仅前有已经上市的银广夏、蓝田股份、万福生科(300268,股吧)，即便尚未公开发行股票的排队等待上市企业中，也有被媒体曝出的造假公司新大地、天能科技、秦宝牧业，造假者可谓前赴后继、层出不穷。

　　造假企业一旦上市即业绩变脸、败絮尽露，不仅令中小投资者防不胜防，严重影响了投资者信心，也使吃尽苦头的投资者，对行政审批制下的IPO心存疑虑。显然，要打破怪圈，增强市场信心，必须彻底改革新股发行体制，特别是，改革要触及行政审批制等核心环节。既然2012年4月启动的第三轮新股发行改革最终走到尽头，是因为改革内容仅涉及诸如调整询价范围和配售比例、加强对发行定价的监管、增加新上市公司流通股数量、继续完善对炒新行为的监管措施等细枝末节的技术环节，而市场最关心的IPO质量问题，却未有相应改革对策，那么，此次新股发行体制改革为何还要萧规曹随？不颠覆既往框架和策略的萧规曹随，又如何保证IPO质量、重振投资者信心？

　　有人或许会用此次新股发行体制改革对保荐机构所实施的“史上最严的事后追究机制”，来佐证此次改革不仅触及到了IPO质量长效机制的建立问题，而且通过强化中介机构作为资本市场“看门狗”的职责，用机制保证了IPO质量。强化中介机构责任，固然能带来IPO质量的提高。毕竟，中介机构报送的发行申请文件及相关法律文书涉嫌虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，一经查实，监管部门将会在36个月内暂停受理保荐机构的推荐发行申请，这对中介机构是极具威慑力的。

　　不过，改革不能厚此薄彼、顾此失彼。当改革之剑指向中介机构，当IPO的责任越来越向中介机构“倾斜”甚至推卸时，作为发行人和保荐机构提交文件的判断机制，是否也应进行市场化改革？有人说，如果按意见稿的新标准实施，最近三年市场上超过90%的保荐机构都将难逃遭立案稽查和冻结IPO保荐业务的命运，如此高比例的不合格，难道不是机制出了问题，难道仅仅是中介机构的责任，发审委这一环节究竟在新股发行环节中扮演什么角色？如果依赖发审委员选拔企业仍为新股发行的必经之路，那么，这是怎样的新股发行市场化改革？