新股发行体制改革更趋市场化

　　发行节奏由市场调节、定价进一步市场化、引入券商自主配售、强化市场主体约束、加大监管执法力度……本轮新股发行体制改革正在以“市场化程度更高、执法力度更大”的面貌呈现在市场各方面前。

　　回顾A股发行市场的历史，2001年3月，市场化改革方向确立，2006年“首发办法”问世，成为此后新股发行改革的重要基础，其中提出财务规模要求，并引入了保荐机制。之后的2009年6月、2010年10月和2012年4月，证监会又对新股发行体制进行了三轮不同程度的改革。

　　相比之前的几轮改革，业内普遍认为，此轮改革虽未提及注册制改革，但更加注重市场化，同时加大了监督执法力度，较以往有很大进步，体现了证监会所倡导的“对不该管的事情，要坚决地放、逐步地放、放到位；对需要管好的事情，要坚决地管住管好。”的原则。

　　遏制“炒新”有新意

　　在本轮新股发行改革中，高管减持与发行价挂钩的机制得到了投资者的高度认可。按照证监会《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（以下简称《意见》），公司股票在上市3年或5年期间，股票低于发行价时，高管不得减持。此外，发行人还要披露公开发行前持股5％以上股东的减持意向以及上市5年内公司股价低于每股净资产时稳定公司股价的预案。

　　“这项机制在一定程度上消除了投资者对上市公司控股股东肆意减持的担忧，迫使其完善公司治理，提升经营业绩，改变目前业绩变脸之后，大股东一抛了之，而中小股东被套牢的现状。”有分析人士称。

　　而对于新股“三高”这一顽疾，《意见》则给予很多“关照”。据记者了解，虽然证券法早有规定，发行价格由发行人与承销的证券公司自行协商确定，但此前监管部门对发行定价的过程、方式也有详尽规定。此次改革后，具体的定价方式和程序，由发行人与承销的证券公司自行协商确定，这标志着新股市场化定价进程迈出重要一步。

　　此外，《意见》明确要求，拟定的发行价格市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率的，相关方要进行特别风险提示；建立以新股发行价为比较基准的上市首日停牌机制，压缩二级市场继续炒作空间。

　　有分析认为，新股发行价格应由市场去判断，好的公司可以高价发行，而差的公司可能发不出去，尤其是有了自主选择发行时点的政策配合，可以把实现新股发行价格的高低由市场来决定。加上包括新股发行节奏由市场调节、高管减持与发行价挂钩、执法制度加大等一系列措施形成的“组合拳”，将会有效遏制“炒新”。

　　惩治“带病”上市有力度

　　在新股信息披露方面，“申报即披露”、“招股说明书预先披露后，发行人相关信息及财务数据不得随意更改”这两大利器，对于那些企图通过财务造假上市的发行人以及中介机构来说，具有的较大的威慑力。

　　“现行预披露只有短短的1个月时间，包括财经媒体在内的社会各界监督力量无法迅速跟上，而"申报即披露"将为有效监督拟上市公司提供极大便利。”有业内人士表示，此外，还可以进一步为预审企业创设专门网页，用于信息披露，让其充分暴露在阳光之下。

　　而对于监管者而言，在审核文件过程中，有时会发现一些申报文件记载信息自相矛盾，或就同一事实在不同版本中有不同表述且有实质性差异的情况。

　　对于以上情况，《意见》明确要求，证监会中止审核，并在12个月内不再受理相关保荐代表人推荐的发行申请。如果涉嫌虚假记载、误导性陈述或重大遗漏的，移交稽查部门立案查处；查证属实的，自确认之日起36个月内不再受理该发行人的股票发行申请，并依法追究中介机构及相关当事人责任。

　　与此同时，《意见》引入主承销商自主配售机制。“在此前的几轮改革中，监管层由于各种原因，未采用此项制度。但从目前来看，主承销商对于买卖双方的态度已开始平衡，推出时机较为成熟。”有投行人士表示。此外，网下配售的新股中至少40%应优先向公募证券投资基金和由社保基金投资管理人管理的社会保障基金配售，机构投资者在新股发行过程中的地位越来越高。

　　“这是出于上述机构资金来自于公众的考虑，可以维持机构在定价过程中的基础作用，同时兼顾广大公众投资者的利益。”证监会相关部门负责人表示。

　　市场化改革仍有空间

　　在普遍认可本轮改革的同时，不少业内人士也提出了一些建设性意见。有观点认为，凡是个人和团体对预披露中不真实、不准确、不完整的事项提出质疑并被管理层确认的，举报者应获得相应的重奖，奖金从发行人、中介机构的预缴费用中出。

　　对于欺诈上市，业内普遍认为，还要进一步加大处罚力度。“对于查实虚假记载、误导性陈述或重大遗漏的发行人，除了3年内不再受理其IPO申请之外，还要重罚甚至移交司法机关。”有业内人士建议称，中介机构直接负责的某个项目在核查中被发现有造假行为，该年其所负责的其余相关联项目应暂时关在IPO大门之外，待第二年才能再上报。

　　也有观点认为，应从投资者中遴选部分发审委委员。目前发审委委员多是会计师、律师等圈内人，由于利益关系，发审委委员很容易偏袒发行人和保荐人，建议让部分投资者进入发审委，由其发挥常识判断作用，杜绝疯狂造假企业混入场内。同时规定履职期间及之后一段时间，发审委委员不得兼职从事IPO相关中介业务。

　　而对于新股发行改革的总体思路，北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐则认为，当前我国实行注册制的条件还不成熟，IPO审批仍然需要，建议实行监审分离，初审权交给交易所，然后材料上报。证监会只进行程序性审查，专门审查发行和上市是否规范、是否有违规违法行为、是否有虚假陈述等，如果发现问题可以叫停发行，也就是证监会从一票决定权转变为一票否决权。主要由交易所、券商和上市公司自己决定是否发行和上市，这样既搞活了资本市场，也减轻了监管部门的压力。