IPO背后的老虎们

　　叶檀

　　投资者害怕IPO开闸，目前的市场已经让背后的投资机构寝食难安。

　　股票市场低迷，从去年年底实际暂停IPO，堵住了溢价最高的退出通道，对直投等利益输送嫌疑较大的严查，使赚快钱者失去了兴趣。原有的模式丧失，并购重组方式兴起，私募股权投资与股权投资走向低谷，是大浪淘沙的机会。

　　股权投资机构，风险投资机构，以及其他财富基金，是IPO堰塞湖背后的大老虎。

　　一场严厉的拟上市公司财务大审核重挫了许多股权投资公司。截至4月13日晚，2013年终止审查的企业增至168家，比4月初的124家增加了44家，共有90多家VC/PE机构受到负面影响，近年来活跃的VC/PE机构“中枪”概率高。

　　受此打击，股权投资与风险投资疲弱。据清科的数据，2012年中国私募股权投资市场的投资交易中披露金额的606起投资，涉及金额197.85亿美元，金额同比大幅下降28.31%。而40家券商直投公司，无论是直投项目还是投资金额，不足2011年的十分之一。券商直投退出案例平均账面回报率也大幅下降至2.67倍，相对于前三年的5.68倍、3.34倍及4.01倍大幅缩水。

　　市场之皮不存，快钱之毛焉附？周期下行淘汰赚快钱者，清洗皮毛上寄生的跳蚤，是一件好事。

　　只盯着IPO是不正常的，成熟市场主流的退出渠道是股权转让，大股东或者管理层收购，最后的手段是破产清算。并购是主渠道，2012年，美国PE通过IPO退出只占总体退出案例的6%，2009年通过并购退出的高达63%，2012年股票市场上升时，占比仍高达48%。

　　目前上游投资市场的堰塞湖摇摇欲坠，据披露，2000年以来的9000个项目仍有7500个左右未实现退出，新进入资金依然源源不断。还是清科的调查显示，截至今年第一季度，中国创业投资暨私募股权市场LP数量增长至7867家，其中富有家族及个人LP数量增长明显，可投中国资本量方面，其中披露投资金额的LP共6477家，共计8114.07亿美元。有如此之多对IPO虎视眈眈的投资，所以A股市场上市压力徘徊不去。

　　机构与个人富豪资金聚集于股权与风险投资市场，它们需要在低迷景气下，开辟出新的能够获得平均回报率的正常路径。

　　传统快钱渠道受堵，并购重组成为王道。

　　风险投资如同火箭，一级级前后衔接，从天使投资到最后的PRE-IPO，有众多的火炬手一起传递，在此过程中偶尔存在投资FACEBOOK的超额溢价，这是极少数的幸运儿，大多数情况下，投资者只能满足于平均收益。所有的投资者只想得到最后的高溢价，只能说明市场本身难以想象的不成熟。

　　市场低迷，倒逼并购方式出台。传递式投资，需要并购与股权转让的传承。没有并购，就没有风险投资的土壤。

　　虽然近两年国内外并购很活跃，很可惜，大多局限于对海外资产的大规模并购，以及国内企业之间的并购整合，PE与VC的并购并不活跃。今年第一季度共发生PE/VC相关并购交易仅38起，同比和环比均有所下降；所有交易共涉及金额8.87亿美元，同比下降27.7%，环比下降46.1%。

　　除了赚快钱阴影未消、专业素质存疑无法筛选到好公司的客观原因外，复杂的审批也阻碍了并购市场的形成。如果是私募基金，如果投资者用的是自己的钱，在破产时不具备传染能力，大可由投资者对自己的钱负责，不需要外部数个婆婆进行监管。

　　并购重组未来必将成为中国资本市场中最重要的一环。随着经济结构的调整，消化产能过剩最好的手段，就是利用并购重组的手段，使优质、高效企业并购同质的低效企业。

　　没有并购重组，IPO压力不可能消除，没有并购重组，过剩的产能不可能以最低的社会成本消化。