2007年IPO募投项目逾七成不达标

　　编者按：IPO（首次公开发行）停摆的时间已超过一年，新股发行改革的具体方案仍未出台。在等待和期盼之中，证券时报记者通过对过往IPO募投项目进行梳理后发现，募投项目中竟有七成未能符合招股书的预期。

　　一般而言，募投项目的实施需要2~3年甚至是5年的时间。在众多的可选样本中，记者选择了2007年作为研究对象，该年的IPO进程相对完整，数量也较多，具备样本的基本条件。此前2005年、2006年以及2008年、2009年都曾出现过IPO暂停的情况。此外，2007年距今已有6年，有足够的时间挖掘募投项目的瑕疵以及盈利能力和业绩表现。

　　由于IPO体制一直以来处于动态调整之中，且各年数量不一，无法对历史上所有IPO募投项目进行整体研究。但一年的数据足以说明问题，毫无疑问，此前的IPO体制存在某种偏差，这种偏差不仅把上市公司引向了错误的方向，而且可能给投资者带来损失。

　　证券时报记者 仁际宇

　　对于2007年IPO募投项目实施情况的统计结果令人沮丧。剔除金融类公司，当年共有116家A股公司完成了IPO。其中，剔除募集资金投资项目与上市公司经营无关或无法单独核算的项目，当年这116家公司总计有233个募投项目在统计范围内。

　　统计显示，上述项目中，仅有63个项目无论是项目进度还是取得的收益都符合IPO招股书中的表述。即2007年的IPO项目中，仅有27%的项目符合预期，而有170个项目未达标，超过七成不是业绩不符合预期就是建设进度延迟。

　　对于这一结果，独立财经评论人士皮海洲告诉证券时报记者：“这个数字肯定是不正常的，但也不感到意外。因为大多数IPO公司都在包装自己。在这种条件下，要不要对募投项目进行事前审核并不重要，重要的是出了问题怎么应对。必须要有比较严厉的手段加以处理，否则单单变化发行审核方式，还是难以见到效果。”

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新也表示：“这个数字有经济大环境的原因，但也有上市公司为了迎合监管层的要求而搞了一些形式主义的项目。对于这个问题，我们以前的监管注重IPO之前的审核，缺乏后续监管，未来监管的重心需要后移。当然，这也需要加强立法工作，以便配合监管的实施。”

　　主因归咎于市场变化

　　对于募投项目进度延迟或业绩不达标，将市场变化因素作为理由的上市公司占了大多数。这些理由中又分为大环境影响，例如金融危机、原材料价格上涨；或公司自身小环境变化，例如原募投项目设计方案与公司实际状况不符等等。

　　全球金融危机于2008年爆发，这一重大事件不可避免地影响到2007年上市的公司。其中，比较具有典型意义的是浙江一家专用设备制造类公司。该公司的两个募投项目“年产12万台主轴直驱电脑高速自动平缝机技改项目”和“年产1000万台汽车座椅、摇窗电机技改项目”，就双双遭受金融危机的影响，市场需求萎缩，公司被迫延缓了募集资金投入。

　　该公司的招股书显示，上述两个项目均应于2008年10月建设完成并投入生产。但是，受2008年金融危机影响，工业缝纫机及汽车配件行业低迷，市场需求萎缩，公司延缓了募集资金投入，两个募投项目直到2011年底才投产。截至2012年底，两个项目实现的利润分别为748.82万元和294.15万元，而招股书中则预测，两项目达产后每年可实现利润3214万元、2389万元。

　　在上述170个未能达标的募投项目中，明确表示未达到预期的原因是金融危机的项目至少有42个。还有部分项目虽然没有明确表示金融危机是造成不达标的主因，但其列举的如需求下降、业务伙伴对扩大产能持审慎态度等原因，其本质上也与金融危机直接相关。

　　除了大环境不佳，企业自身原因也是募投项目不达标的原因之一。例如一家广东上市公司的IPO募投项目“移动式改性沥青集成加工装置项目”，该公司在其2009年年报中表示，“募投项目可行性研究完成于2006年，虽然对未来改性沥青的发展前景和市场容量进行了充分的估计，但对新产品的发展进度估计不足。”

　　这种对技术进步的估计不足，导致该公司需要对上述幕投项目的部分设备工艺进行变化，从而拖延了项目竣工投产的日期。公司招股书显示，“移动式改性沥青集成加工装置项目”的投资期为2年，据此计算，该项目的完成日期应该在2009年，但该项目实际到了2010年底才达到可使用状态。

　　不可测变量较多

　　在国内，除了市场本身，另一个不可忽视的决定性因素是政府和政策。在上述未能达标的项目中，受到政府或政策原因制约的项目也不在少数。

　　根据统计，募投项目受到政府制约的一个主要问题是土地，这一问题至少出现在超过10个项目的不达标原因中。在困扰上市公司的募投项目用地问题上，两个原因最常出现，一方面是拆迁延迟，另一个方面是政府土地规划变更。

　　应对土地问题，大多数上市公司并没有什么好的解决方法，一般只有等待或者变更募投项目实施地点。

　　以珠海一家电器类上市公司为例，其3个IPO募投项目实施地点位于珠海高新区的上市公司第二园区内。早在2003年11月，该公司就与珠海市高新区管理委员会签订了第二园区的国有土地使用权出让合同。IPO募集资金到位后，公司即向珠海市高新区提出土地建设的要求，但由于该宗地块尚有农民用于水产养殖，农民提出需要重新解决补偿问题，致使公司不能按计划进行第二园区的建设投资，经多次与政府部门沟通协调，珠海市高新区与农民重新办理了用地补偿手续后，上市公司的第二园区才得以开工。

　　土地问题终归有解决的方法，等待、利用现有厂区或变更募投项目实施地点等方法都有上市公司加以尝试。但面对一些涉及政府政策的问题，上市公司往往束手无策。

　　北纬通信(002148,股吧)的“移动黄页位置服务项目”、“3G视频流媒体互动平台”两个项目是基于3G技术的应用。但由于政府3G牌照发放日期晚于预期，两个项目的进度也因此受到影响。

　　再比如利达光电(002189,股吧)，公司募投项目“特种精密光学元件产业化”项目的产品主要应用在卫星、飞船等航天系统的发射、接收系统中。但该产品受国家政策影响，市场规模缺乏增量。因此，利达光电最终不得不放弃继续投资这个项目，转而进行其他投资。

　　毫无疑问，上市公司募集资金拟投资的一些涉及政府行政许可的项目总是会面临一定的政策风险。同时，政府对某些特殊产品的价格管制也会间接影响上市公司的募投项目的效益。例如政府部门对不同电源上网电价的动态调整，就给一些电力设备上市公司募投项目的销售造成了一定影响。

　　央企房企易达标

　　从达标的募投项目来看，央企类上市公司募投项目的达标情况明显较好。例如中国石油的5个IPO募投项目，全部按期达产。同时，同样是央企的中海集运、中国中铁等公司的募投项目情况也比较好，基本上实现了按期完成，项目效益也能够达到招股书中的预计。

　　央企强势的背后，或多或少也由于政府资源的支撑。同时，这种政府推动也出现在其他上市公司身上。从行业来看，一些符合国家政策鼓励发展的高新技术产业内的上市公司募投项目也能取得不错的实施效果。例如风电行业的金风科技(002202,股吧)、电气行业的深圳惠程(002168,股吧)和新材料领域的东方锆业(002167,股吧)等等。

　　另一个有趣的现象是房地产行业内公司募投项目全部达标，而涉及购买或租赁房产的募投项目则往往不能达标。

　　统计显示，在2007年上市的房地产主业上市公司有两家，荣盛发展(002146,股吧)和广宇集团(002133,股吧)合计有7个募投项目，募集资金投资总额约为14.63亿元。而这7个项目全部符合预期进度和收益，房地产行业成为唯一一个所有募投项目都顺利达标的行业。值得注意的是，即便是央企，也没能取得全部募投项目都达标的成绩。

　　与房地产行业募投项目顺风顺水形成鲜明对比的是，数个涉及购买或租赁房产的募投项目却遇到了麻烦。例如出版传媒(601999,股吧)的北方图书城北方区域出版物连锁经营体系项目和沃华医药(002107,股吧)的营销网络建设项目都因为地产价格大幅上涨，上市公司认为存在风险，因而暂缓实施。

　　2007年IPO公司整体盈利能力历年对比

　　2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年

　　全面摊薄净资产收益率： 21.65% 22.34% 21.38% 17.14% 12.89% 10.42% 13.97% 11.92% 9.98%

　　加权平均净资产收益率 25.40% 22.89% 20.42% 13.78% 10.78% 14.98% 12.45% 10.58%

　　净利润同比增长率 35.93% 10.25% 18.14% －13.62% －13.36% 54.94% －6.83% －5.53%

　　数据来源:Wind 制表:仁际宇