创投掮客四处找壳鼓动项目卖身 募资仍不景气

　　本报记者 黄莹颖

　　一边是IPO继续停摆，一边是存续期即将到期，募资仍然不景气。两面“夹击”之下，创投机构另辟退出蹊径，用“借壳”、“并购”这两手来应对。

　　一些急迫的机构为被投项目四处张罗合适的壳资源，以实现借壳上市。对于那些上市无望、自身问题较多的项目，这些机构也四处游说，推动出得起好价钱的上市公司出手并购。

　　四处张罗找壳 创投无奈变“掮客”

　　“你那边有‘壳’介绍一下吗？”9月11日深圳一论坛茶歇期间，某知名创投机构的人士李铭(化名)语气有些急切地询问刚刚换过名片的记者。

　　据李铭介绍，其所在公司投资的一家企业虽然质地优良，但是由于近一年来IPO暂停，若转投香港、英国，可能又不太划算。“现在的情况是，企业在筹备上市的时候借了一些款项，而我们的基金存续期又差不多到期，两边的压力都很大，即使IPO重启，从时间上来说可能也不够。”自去年11月IPO暂停至今，仍在排队上市的企业已超过700家。

　　中国首创投资董事长Peter Fuhrman认为，“我们发现目前几乎所有优秀的民营老板都面临着一个非常现实的问题：从现在开始准备IPO，即便一切顺利也需要等上7—8年的时间才能实现IPO并出售自己的股份。这样漫长而又艰辛的等待大大超出了企业老板之前计划和可承受的范围。”

　　事实上，从目前已公布的情况来看，不少心急的IPO排队企业已经迫不及待地通过借壳的方式，实现上市。8月8日，终止独立IPO的长城影视借壳江苏宏宝的方案公布，重组完成后，江苏宏宝将持有长城影视100%股权，变身为影视投资制作公司。值得注意的是，在长城影视的背后，参股的股东有如山创投、士兰创投、赛伯乐晨星等8家创投机构，这8家机构持股比例合计达14.5%。

　　这并不是个例，今年下半年以来通过借壳成功上市的公司中，不乏创投机构的身影。如8月30日公告显示，通过借壳凯诺科技，一度因独立性欠佳以及关联交易折戟IPO的国内知名服装销售品牌商海澜之家实现曲线上市，凯诺科技的重组预案显示，目前海澜之家股东中有4家PE，分别为挚东投资、江阴晟汇、国星集团和万成亚太，持股比例合计为18%。

　　根据CVResearch投中研究院统计，今年年初至今的18起借壳交易中(包括进行中交易以及完成交易)，其中8家企业具有VC/PE背景，涉及17家VC/PE机构。投中研究院分析认为，企业方面迫于对赌协议压力以及VC/PE机构试图缩短退出进程成为VC/PE助推借壳上市的主要原因

　　借壳交易活跃度明显提速的背后，却是“壳”资源仍然稀缺。深圳另一创投机构投资经理表示，最近也在为其投资的项目找合适的壳资源。该人士坦言，不仅其所在的机构在张罗，而且参与的其他投资机构、券商投行也同时在张罗，“目的只有一个，就是尽快找到合适的壳，但从现在的情况来看，壳还是非常难找，要么是历史问题太多，要么是太贵。”据了解，目前壳费已经普遍上涨。

　　“穷”则思“变” 鼓动被投项目“卖身”

　　除了借壳之外，从实际的情况来看，目前推动并购已变成PE退出的主流方式。Peter

　　Fuhrman指出从长远角度而言，在目前IPO受阻，二级股权转让仍处于起步阶段和回购不可行的情况下，对目前急于寻求退出渠道的中国PE行业而言，并购将是一个必要且有效的解决方案。

　　从实际的操作层面来看，并购退出的成功率也远高于借壳。常春藤资本创始合伙人夏朝阳表示，“我们大概到现在为止通过直接上市退出的有2家，通过交易方式退出的有7、8家。今年IPO关闸，对我们还是有一点影响，去年我们有一家企业就是通过借壳实现的上市。”

　　大环境的改变，正在促使创投机构寻求变通。夏朝阳表示，“我们有管理层回购的，有股权转让的，有借壳的，有IPO的，这些模式都有。我们有个计划正在运作，通过上市公司并购。”

　　事实上，推动上市公司并购IPO受阻企业，也是PE热衷的方式。清科研究中心数据显示，2013年上半年共发生VC/PE相关并购交易163起，同比上升79.1%，环比上升39.3%；所有交易共涉及金额175.22亿美元，是去年同期的近9倍，VC/PE相关并购在活跃度和并购金额方面均大幅上升，主要是受国内并购的走热所带动。全部163起交易分布在生物技术/医疗健康、能源及矿产、房地产、机械制造、互联网等21个一级行业。其中，生物技术/医疗健康行业以22起案例，数量占比13.5%的成绩在活跃度上排名首位。

　　“比如我有个项目，是新能源行业，这几年公司业绩也不错，但是就是几个创始人之间出现了一些矛盾，公司的资金链也出现了问题。”上述深圳创投投资经理表示，目前正在说服股东出售股权，由西南的一家上市公司出手并购。

　　“卖身”对于一些上市无望的企业而言，也是比较现实的方式，一方面是入股企业的PE已绝不可能再为企业提供额外的发展资金，另一方面银行贷款对民营企业而言成本过高，又往往难以获取。此外，从并购方上市公司的角度来看，出于整合产业链，完全控制并购项目也是比较理想的方式。

　　铭远投资研究总监韩跃峰表示，目前TMT、传媒、互联网等热门行业的小企业被挡在了资本市场外面，缺乏上市融资渠道，那么被收购就成了比较合适的退出方式。对于这些行业的上市公司来说，这是一个非常好的增长机会。

　　退出进入倒计时 募资仍然不景气

　　不过，无论是借壳还是并购，对于创投而言都不是一次主动转型，目前仍在面临巨大的退出压力。

　　数据显示，从2006年到今年上半年，PE、VC机构共投资14244起，其中已退出2409起，仍有11835起投资尚未退出。而PE基金的募资设立，一般有存续时间的约定，业内PE基金存续期多为5+2年，即资金投入项目后锁定5年，看项目具体情况可能再延长2年时间。Peter Fuhrman认为，在为众多中国优秀的民营企业提供资金支持之后，几乎所有的PE却发现自己很难在基金存续期内实现退出。随着时间的推移，PE越来越像是手持宝贵资产却无法变现因而苦不堪言的卖家。

　　Peter Fuhrman称，虽然目前优质的潜在目标企业数量正在迅速增加，但在中国进行并购交易依旧十分复杂，甚至是阻力重重。几乎所有被投企业的PE只是一个小股东，因此并购交易的架构和条款必须激发起大股东(往往是企业的创始人和最高管理层)的兴趣，并使大股东与PE一起出售相当部分的股权，同时企业的老板往往还需要在出售完首轮股份之后留任数年，并竭尽全力地协助新股东继续经营企业。

　　无奈的是，目前创投机构面临的还有募资难，今年1月至今，整个市场募资状况呈现震荡式下滑态势，募资难作为创投市场面临的最严重难题延续至今。根据清科集团旗下私募通统计，2013年上半年，中国有限合伙人(LP)市场的投资机构及个人共完成对121只VC/PE基金的投资；新募集完成的基金总额达到78.25亿美元，较去年同期下降了57.6%。此后的7月尽管有明显回暖，但最新的8月数据仍然不佳，新募集金额环比下降63.7%，较去年同期的23.72亿美元的募资规模下降51.3%。