评老股转让推行权证上市交易可发现新股价值

　　证券市场周刊 红周刊特约作者 柳州 文铮

　　近日，证监会[微博]发布《关于修改〈首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定〉的决定》，修改了老股转让条款，“公司首次公开发行股票应主要用于筹集企业发展需要的资金。新股发行数量应根据企业实际的资金需求合理确定；公司股东公开发售股份数量不得超过自愿设定12个月及以上限售期的投资者获得配售股份的数量。”

　　业绩变脸投资者无法追责

　　有观点认为老股发售设立12个月限售期新规能够大大收缩投资者认购规模，笔者并不认同。第一轮上市的48家新股中，众信旅游，易事特等新股大幅降低50%发行价，上市后暴涨300%，获得配售老股的机构赚取暴利抛售走人。只要公司运营不出现大乱子，保持平稳运行12个月，现有股价高高在上，即使是大幅下跌，在12个月限售期结束股价维持在发行价上方较为容易，获得盈利50%到100%不是难事。更何况，从以往很多上市公司的定向增发来看，增发总数比现在新股还要庞大，有的增发总数高达上亿股，参与定向增发的机构照样斥亿元巨资买进锁定12个月，在过去几年发生大赚大赔千万元，亿元的例子屡见不鲜，大量机构照样继续参与定向增发，因为有的基金和机构亏损的钱不是他们自己的，亏损无所谓，将责任推向股市走势恶劣，赚钱了显示他们赚钱能力超群。

　　在第一轮上市的48家新股当中，已经出现业绩变脸第一股。牧原股份发行价高达24.07元，发行市盈率18.8倍，发行总数6050万股，其中新股发行3000万股，老股转让3050万股，公司股东已经将老股转让的7.34亿元收入囊中，投资者无法去追责公司股东。假设牧原股份放到新规实行后发售老股，投资者认购并且锁定12个月，在此期间如发生暴跌击穿发行价而遭受巨亏，公司股东最大惩罚是在新股上市6个月内跌破发行价，自动延长6个月限售期，对公司股东来说是隔靴搔痒，反正7.34亿元已经到手，这将会对认购老股的投资者造成重大损失。过去5年大批量新股发行上市，跌破发行价的屡见不鲜，暴跌原因是由大批新股公司业绩快速下滑或亏损造成的。

　　老股转让推行认购权证

　　有鉴于此，建议证监会制定老股发售新规时，将所有发售老股的新股公司，采用认购权证上市交易方式来防范12个月限售期无法实时监控惩罚新股公司业绩造假或变脸行为。

　　具体方式是将有老股转让的新股公司全部统一推行认购权证，以老股转让数量总数作为权证份额，行权价为新股发行价，上市交易时间设定为12个月，在新股上市交易12个月内，股价跌破发行价，行权价自动向下修正50%，例如发行价为20元，修正行权价为10元；如果再次发生跌破新的修正行权价，自动修正为0元价格，持有权证的投资者可以0元价格无偿获得老股；在12个月限售期内发生季报、半年报、年报出现亏损或者大幅下降50%，出现与新股招股说明书、上市公告书业绩预测风险背离缺失的情况，自动修正行权价下调50%；这两种情况同时或交替先后发生后，立即自动修正行权价为0元，投资者可以立即无偿获得股票立即上市交易，权证即时终止上市交易。

　　这样可以解决现在已经上市48只新股不对等的权责，公司股东就不会马上获得老股转让的资金，需要等待12个月权证期限结束行权完成，而且是接近于90%到95%的行权缴款，才能够获得转让金。

　　发行老股数量在1000万股以上的，行权比例为1比1，权证流通份额为1000万份；发行老股总数在200万股到900万股的，将权证设计为10比1行权比例，权证份额放大到2000万份到9000万份额，可以防止恶意爆炒权证的投机者胡乱非理性炒作，新股首日上市最好同一天同时上市30家到50家新股，对应的30只至50只权证也同步上市交易。

　　老股转让权证发现股票内在价值

　　在2007年上市交易的认购权证全部为价内权证，直到交易最后时限结束，基本上处于与正股理论价值挂钩联动范围之内，没有出现大幅超出正股价值的疯狂爆炒行为，出现极端非理性暴涨的是认沽权证，到期后理论价值为0。涨幅最大的认购权证是在2006年4月3日上市的五粮液认购权证五粮YGC1，首日上市最低价1.20元成为历史最低价，权证份额29787.264万份，初始行权价6.869元，五粮液正股价格在权证上市当天为7.11元，在随后12个月内，权证上涨至2007年4月17日最高价31.60元，较最低价上涨25.33倍，正股五粮液股价当天收盘价为35.75元，较权证上市时上涨4.02倍，在权证到期日结束，历史最大涨幅为42.14倍，权证显著领先于正股发现股票内在价值，涨幅远高于正股。

　　实行老股转让权证，可以有效抑制某些公司股东试图操控业绩拉高发行价或虚假陈述的行为，同时参与认购老股权证的投资者也能够在12个月内高效认识新股内在真实价值，能够最大概率避免重大亏损发生。机构投资者和个人大户出于和新股发行人承销商之间达成的利益联盟也会被隔离，普通投资者也享受同等认购具有高增长价值的新股配发老股权证的便利性。