IPO乱象如何破解

　　《证券市场周刊·红周刊》作者 王碧纯

　　新股发行乱象丛生

　　停滞了一年多的IPO再次重启，然而在还不到两周的时间就将新股发行制度推到风口浪尖。其中存量发行被当做解决高超募问题的有效措施被寄予厚望。然而经历了市场的“操作”后，存量发行似乎变了味道。

　　随后证监会发布《关于加强新股发行监管的措施》，对于高价发行的上市企业在网下询价和网上申购过程之间，又将多出3周投资风险特别公告提示期。

　　对此市场人士向记者表示，此次出台《措施》进行亡羊补牢是及时的。但是收效甚微。只把发行时间延长根本起不到作用。他认为此次造成新股发行真正的症结在于并不具备市场化的条件下奢谈市场化。

　　多管齐下缓解“三高”

　　“没有发行失败就无法谈市场化”，本刊专栏作者胡东辉强调其实可以出台发行失败条款作为市场化的配套措施。比如此次奥赛康被市场定价为72.99元，证监会可以允许其发行。但是如果网上或者网下申购不足就表明公司发行失败。IPO的发行路程也就因此结束。当发行价格定得不合理就会导致发行失败，这样才会促使定价是谨慎的。

　　除此之外，武汉科技大学金融证券研究所所长董登新[微博]还表示，国外的承销方式可以借鉴。目前国内承销商收益主要来自于中介费，如果价格卖得高，承销商整体提成就会提高，由此形成利益共同体。而在美国等成熟国家股票采取的主要是由主承销商和分承销商包销方式。承销商利润则是通过从发行人取得较低的合同价格进行分销转卖获取差价。如果股票因为高价发行导致认购不足，承销商将包销余股。但凡股价出现破发，承销商将自行买单。从而促使承销商理性引导申购价格。

　　当然，仅靠包销手段来缓解“三高”现象是远远不够的。目前市场对于炒新的热情，也是三高无法降温的因素之一。为了保障新股发行节奏，杨杰科技、汇金股份、众信旅游等拟上市企业自行剔除九成以上的高报价。但最终市盈率仅略低于当前行业市盈率。对此董登新表示，在剔除九成以上的高报价后仍能寻得一个不错的价格，可见市场对于炒新的热情度极高。既然市场有需求，就应该继续敞开新股供应、批量发行，并且修改当前网下定价机制，来促使发行价回归理性。中国社会科学院金融研究所副主任尹中立表示认同，他认为，由于目前创业板整体估值偏高，新股定价产生比价效应，高估值现象也就很难去除。只有当上市资源的稀缺性不复存在，股价才有望回归到合理水平。

　　荷兰式竞价模式存在漏洞

　　另外，引发“三高”现象的根源之一在于股票高价发行。这主要由于当前国内网下定价模式遵循荷兰式竞价法则所致。在荷兰式竞价模式下，报价跟成交价格是两码事。当投资者追捧新股时，考虑的第一问题在于如何获得认购资格，会怂恿中标人提高报价。荷兰式模式会依据申购数量将投标者所报价格由高至低划入中标范围。很显然，高报价者可以获得中标配售几率更大。但最后实际认购价格是按照所有中标的报价者中最低报价来统一成交。如果申购机构既想中标又想获得低价就会将申报价格提高。对此董登新解释道，比如机构明明知道企业的申购价格在30至50元之间，但是为了确保能够获得中标名额会故意报价100元。而机构都在提高报价，就将新股发行价格水平推高。

　　而美国式定价模式最大的不同在于，将会按照申购机构实际报价来成交。机构一旦中标，其所报出的价格将会成为成交价。而报出高价格的机构就会付出更高的申购成本。董登新表示，这也能够解决目前存量发行导致老股套现。在实行美国式定价方式后，网下询价不再专注于高报价。而吸引老股东大幅减持的就是高股价带来的丰厚收益。而当发行价格回归理性，老股东未必会去选择转让老股。    

　　但是根据我国《公司法》规定，同次发行的股票应当同股同权，这意味着美国式招标法目前在我国存在法律障碍，尚需修订相关法律条款。