IPO新政难降新股高市盈率发行

　　张云

　　停摆一年多的IPO终于在今年伊始正式开闸。在两家企业发行价格正式出炉后，新股申购将于今日正式开启。

　　IPO新政后首批新股定价显示，新宝股份(002705.SZ)定价10.5元/股，我武生物(300357.SZ)定价20.05元/股，市盈率分别为30.08倍和39.31倍。

　　纽威股份(603699.SH)则在昨晚发布公告称，公司首次发行A股的发行价格确定为17.66元/股，对应市盈率为46.47倍。该股将于明日实施网上申购。

　　“还是有点高了。”一位券商投行总经理对《第一财经日报》记者说，“以前红线都‘划’在高出行业平均市盈率25%左右，再之前市盈率一般来说就25~30倍”。

　　虽然IPO新政打的就是“三高”(高发行价、高市盈率、高超募资金)，但25~30倍的“光荣岁月”还是没有回归。与此同时，对于两只新股询价阶段大量报价被剔除的现实，买卖双方怨声载道。

　　根据十八届三中全会要求，证监会去年11月底发布了新股发行改革意见。为了让新股定价回归理性，规定网下投资者报价后，应预先剔除申购总量中报价最高的部分，剔除的申购量不得低于申购总量的10%。

　　事实上，新宝股份发行剔除率44.51%，我武生物剔除率57.94%，表现出人为压制高定价的非市场化现象。“再看看网上申购的条件，申报不得超过网上申购总量的千分之一，我决定直接二级市场买入，打新就不再掺和了。”一位券商自营部门人士在发现同事报价全部被剔除后表示。

　　定价与基本面无关

　　上述投行总经理所说的25~30倍平均市盈率出现于2010年以前，更为细致的描述是，创业板推出之前。那个时候的IPO股票以主板和中小板为主，尤其是主板股票，新股发行市盈率普遍为25倍。

　　然而，2009年下半年推出的创业板，将新股发行市盈率也推上了好几个台阶，围绕着市盈率，发行价高及超募现象也同时被市场诟病。

　　为了解决“三高”问题，以及使新股发行体制逐步与国际接轨，证监会推出了新股发行体制改革意见。要求严防财务造假，管制超募、高定价，以及规定券商必须剔除10%的高报价。除此以外，给予券商极大的发行申购权力——卖给谁，什么价格卖，都是保荐券商的权力。

　　然而，从本报记者参加路演的情况来看，券商自身对于这项权力应当如何运用还心有不安。在新宝股份的路演上，有机构询问保荐人东莞证券[微博]：网下询价有量时优先的规则，北京开第一场路演的同时就要询价，其他地方的投资者还没经过路演就要参加询价，再加上剔除高报价原则，这样其他地方投资者参与申购的公平何在？

　　对此，东莞证券保荐人郭天顺除了反复强调10%的剔除红线外，没有更多的回应。他表示，因为是首批，具体情况也不了解，要等询价结束以后才能确定。

　　上述投行总经理则告诉记者，在投行中，辅导企业与发行申购由两个分开的部门负责，因此保荐人并不一定知道申购的程序。

　　就在这种毫无参照系的情况下，新宝股份定价出炉了：每股10.50元，未启动老股转让。这个价格恰好等于新宝股份计划募资的7.98亿元除以计划发行的7600万股。东莞证券根据这个价格划定的有效申购范围为10.52元/股，10.52元以上报价全部剔除，剔除率达到44.51%。剩下的机构按照价格、数量、时间优先顺序，依次决定中签配售的机构。

　　Wind数据显示，截至昨日，中小板平均市盈率为35倍左右，新宝股份市盈率30.08倍，从数字上来说并不算太高，但市场质疑这样“精算”出来的发行价格、市盈率和基本面无关。“这很明显就是图省事不想超募不想启动老股转让。”上述投行总经理表示。

　　有分析认为，原本应当市场化的新股网下询价、定价程序，已经彻底成为如何避免“三高”的秀场。有投行人士对记者说，新宝股份这样定价可以理解，他透露自己了解到的情况是：监管层对首批定价保荐机构有窗口指导，因为之前没有参照物。

　　相比起操纵痕迹过重的新宝股份，我武生物的定价情况就显得“市场化”多了，定价市盈率未超过40倍。上述透露窗口指导的投行人士对记者表示，监管层对新股发行市盈率的承受心理就在30~40倍之间。

　　我武生物的发行市盈率“恰好”落入了上述区间，但以此定下的发行价格代价颇大。首先剔除率就在57.94%，其次，砍掉近六成的申报者之后，我武生物依然超募，且超募的2.8亿元资金远远多于2.2亿元的计划募集资金。

　　上述投行人士都对干预的痕迹感到无奈。“这就是近60%的人觉得这个公司价值比现价要高，但你硬要把价格定在60%的人之下，怎么说都算不上市场化发行。”

　　打新堰塞湖

　　新股发行规则下，无奈的不光是卖方，买方打新者也感到十分丧气。两只新股定价曝光后，某南方券商自营部门投资经理发现自己打新的同事们未实现零的突破——他们的报价全部被剔除。

　　新宝股份公告的数据显示，该公司网下询价的有效申购总量为77.86亿股，而网下的配售股数为5320万股，以此计算得出网下申购认购倍数超过146倍。本报记者统计了自2010年以来所有中小板发行的新股，认购倍数最多是浙江世宝(002703.SZ)，认购倍数达到739倍，新宝股份在此中排名第五，机构打新的火热程度一目了然。

　　但如今的打新除了讲究资金规模，还得讲究人脉关系，根据IPO发行新政，申购计划由券商决定。以昨日两只新股为例，一个简单地用计划募集资金除以计划发行股数得出定价，另一个则恰好把市盈率控制在40倍以内，最终40%~60%的打新机构被“一笔勾销”。

　　网下基本没戏，网上申购是否可行？上述券商自营部门人士对此表示：“网上申购的规则是每个账户申购数量不得超过网上申购总量的千分之一。我还不如直接从二级市场上买入好了。”资金的去向从一级市场直接被拉到了二级市场，大多数打不到新股的资金只能去二级市场上购买次新股。

　　当然，与入围参与网下申购的机构相比，未入围的机构们，尤其是阳光私募处境就更加困难，他们似乎只有在二级市场上购买才具有优势。

　　而根据两大交易所的交易细则，上市首日的开盘价有效申购范围为发行价格的上下20%以内，并且设有严厉的熔断机制，首次较开盘价涨跌幅超过10%临时停牌一小时，首次较开盘价涨跌幅超过20%直接停牌至收盘前。因此上市首日购买股票也显得非常困难。

　　尽管买方卖方对新股定价以及申购制度怨声载道，但他们依旧认为：“改革是没有问题的，但刚进入新的领域只能边走边看。”