曹中铭如何解决IPO巨额超募问题

　　◎曹中铭

　　4年前的10月30日，创业板在深交所正式上市。4年来，创业板共有355家公司挂牌，其首发累计募资2149.18亿元，截至目前，仍有逾四成资金被闲置。毫无疑问，超募资金在其中占据着相当大的比重。因为普遍高价发行，创业板超募现象异常严重。

　　新股首发普遍出现超募甚至是巨额超募现象显然是不正常的，但这却是市场博弈的结果，更是发行制度存在漏洞的畸形产物。在IPO利益链中，发行人希望以更高的价格“圈”更多的钱，而保荐人则希望募集到更多的资金以获取更多的承销费用。发行人与保荐人的利益趋于一致，而与广大投资者及整个市场的利益背道而驰。

　　即使是强化发行人的信息披露、淡化发行人的盈利要求成为新股发行制度改革的亮点，发行人与保荐人仍然存在高价发行的冲动。毕竟，高价发行的背后是实实在在的利益。因此，今后新股发行时发行人的包装粉饰，保荐人的大肆吹捧同样会大行其道。而从此前三次新股发行制度改革的结果看，新股能够高价发行，更多是“鼓吹”后的结果。

　　今年6月，证监会再次就新股发行制度改革公开征求意见。当然，现行新股发行制度需要完善的方面有很多，其中就包括巨额超募问题。从某种意义上讲，如果巨额超募问题不得到有效解决，IPO改革就难言成功。

　　巨额超募的背后本质上就是超高价发行，要解决这一问题，可以引入储架发行机制。在“一次核准，多次发行”的背景下，由于公开发行的股份必须占总股本一定的比例，如果发行人融资需求得到满足后即终止剩余股份的发行，发行人的股本结构就可能不符合上市的要求。如此将促使发行人首发时发行更多的股份，而股份发行得越多，其发行价格将越低，这样又有利于抑制新股的 “三高”发行，超募问题亦得到解决。

　　解决巨额超募的第二种方法即按需融资。在招股说明书中，发行人会披露募投项目需要投入的资金金额，发行股份的数量(一般为上限)也会披露。这实际上告诉我们，只要按照融资金额除以发行股份数量得到的数值的价格发行新股，即能满足发行人的融资需求。而在询价制度下，往往会“询”出更高的价格，继而导致超募的出现。

　　除了上述方法之外，笔者建议对中止发行机制深化改革。现行制度下，网下机构投资者在既定的网下发售比例内有效申购不足、网下报价情况未及发行人和主承销商预期、网上申购不足、网上申购不足向网下回拨后仍然申购不足的，可以中止发行。建议今后新股发行时，如果实际融资额达到或超过募投项目所需资金的110%或以上时，立即中止新股发行程序，并重新启动询价，直到发行人融资额不超过110%的临界点为止。

　　超募特别是巨额超募现象，不仅导致市场有限资源的浪费与错配，也严重扭曲了证券市场优化资源配置的基本功能。IPO再次改革，对于巨额超募现象必须有应对措施，新股发行出现巨额超募的悲剧不能再重演了。