新股藏金机构报价博弈 配售主动权回归承销商

　　“整个游戏规则完全变了。”这是专门负责打新的私募投资经理陈文（化名），看完新股询价和配售条文后的第一反应。

　　陈文所说的游戏规则改变，一是指剔除网下报价最高10%部分，限制有效询价机构数量的上限；二是网下配售方式由摇号、比例配售变成主承销商自主配售。

　　在参与打新的机构看来，这代表着网下配售这块蛋糕的主动权掌握在券商手中。

　　“现在新股要中签，搞关系更重要。”深圳一位固定收益部总监直言，机构的共识是首批新股中“有金子”，最关心的是自己能否分到网下配售的蛋糕。

　　报价相互博弈

　　“过去是报低价没办法入围，机构为了确保入围，都拼命报高价。但现在规则变了，报高价会被踢出去，同样不能入围。”某劵商自营部专门负责打新的投资经理小李感慨，报高价的机会风险增加。

　　除了“报高价没机会”，新股定价规则的另一个变化是限制有效询价机构数量的上限。

　　新股定价部分的第3条显示，公开发行股票数量在4亿股以下，提供有效报价的投资者家数为10-20家；股票数量4亿股以上，有效报价的投资者家数为20-40家。网下发行股票筹资总额超过200亿，有效报价的投资者数量可适当增加，但不得多于60家。

　　“以前只规定有效询价机构的下限不能低于20家，否则就要中止发行。但现在规定有效询价机构的上限，直接控制入围人数。”陈文介绍，以前单只新股询价中，入围机构有几十家甚至是上百家。

　　限制入围机构数量后，单一机构的获配数量将大幅提高。

　　“假设公开发行股本4亿股，每股定价10元，其中70%股票在网下配售。如果在20家平均分配，单家机构配售的市值是1.4亿元。”原平安证券一位投行人士介绍，改革前，深交所上市的新股，单一机构获配市值大多数为2000万元。

　　获配数量增加，会给机构报价带来心理震慑作用。“虽然首批大部分公司不需要担心破发，但配售数量比较多，一旦破发，亏损也不小。”小李坦承，获配量较大也会增加其报价压力。

　　新股定价操作并不复杂，但对几百家询价机构而言，相互之间的博弈加剧。

　　“现在是不能报高价，也不能早报价，更要和投行搞好关系。”陈文认为，机构报价能否入围，直接取决于与发行人和承销商的紧密沟通。在他看来，新规等于是“变相鼓励私下勾兑的”行为。

　　多位机构坦承会利用关系打听消息。

　　“对于一些明显有利可图的新股，比如某些稀缺性品种，只要消息灵通，让报价与最终定价偏离度越小，机会就越大。”前述深圳中型基金固收总监表示，新股要中签，必须和券商“搞关系”。

　　一家中型券商资本市场部人士向21世纪经济报道记者介绍，法规不允许券商透露其它机构的报价情况，但每个人都有校友、同事、朋友等各种圈子，很难避免私下透露报价的情形。

　　券商平衡利益

　　对网下配售的机构而言，游戏规则的重要变化还体现在网下配售采取主承销商自主配售。

　　“自主配售就意味着一批机构报价，但配售给哪些机构由券商来决定。”前平安投行人士称，海外投行的操作模式是机构报价只是参考，新股最终配售给谁，需要谈判协商。

　　据21世纪经济报道记者了解，早在今年6月征求意见稿发布时，有些券商已经开始准备自主配售方案。他们将参与询价的机构客户分为A、B、C、D等不同类型，不同级别的客户采取不一样的配售比例。

　　“当时考虑的思路是上百家询价机构入围，再按客户类型实行比例配售。但现在入围机构也就20家，不需要比例配售。”一位业内人士介绍，新规和券商最初设想的模式完全不同，只能重新设置方案。

　　21世纪经济报道记者接触的多位投行人士称，自主配售意味着每家券商的操作方案都不同，自11月30日以来，券商资本市场部一直在开会讨论方案。

　　“我们初步讨论的方案是参考海外战略投资者的做法，要求获得配售的机构延长锁定期。”深圳一家券商资本市场部人士介绍，机构网下配售并没有锁定期，但对于争抢非常激烈的新股，机构估计也愿意接受多锁定3个月的做法。

　　有些券商自主配售的方案则倾向于配售给长期合作伙伴。“新股质地优良，机构都在抢，我们关系好，可以配售给你；但当我们发售的新股募集困难时，你也要帮忙买一点。”华林证券一位投行人士介绍。

　　据21世纪经济报道记者采访了解，从战略合作的角度来平衡利益是多数券商思考的方案。但有些券商对战略合作的考虑并不简单局限在新股，还包括定向增发、公开增发、债券承销等一系列产品的销售。

　　“自主配售意味着有很多猫腻，对于机构都想要的品种，给谁都不合适。我们也很痛苦。”一家专做中小企业的券商投行人士称，他们讨论的思路是采取比例配售或是摇号的方式来确定配售对象。

　　据21世纪经济报道记者了解，券商目前尚未有成型的版本。

　　“自主配售的原则和框架在发行公告前会对外发布，但细节不会向外公开。具体如何操作很有讲究，不一定适合摆到台面上来。”一位与多家券商投行接触的人士称，无论是什么样的模式，投行都会平衡各方利益。（编辑 卜坚 郑世凤）