IPO重启仍无时间表均衡博弈天平考验监管智慧

　　蒋飞

　　IPO的任何消息都牵动着市场神经。上周五，证监会召集部分券商高层人士和学者进行座谈，就新股发行改革方案的一些具体问题进行讨论，希望能够与市场达成共识。接近该消息的人士告诉《第一财经日报》记者，此次会议并未涉及任何关于IPO重启的时点问题。

　　参与此次座谈的券商人士都是在行业里有一定影响力的权威人士，而相关学者过去也曾就资本市场重大改革事项发表过意见。因此有行业人士据此推测，IPO重启，或者至少是新股发行改革方案公布的时间不会离得太远。但这仅仅是一种推测，此次会议上监管部门人士并未明确提及时间表。

　　虽然拟上市企业和整个IPO中介产业链在一年苦等之后，都盼着把IPO窗口尽快打开，但是监管层仍然有自己的顾虑——虽然经历过多次改革，新股发行的制度架构与技术流程也与境外成熟市场大体相同，但市场各方均衡博弈的新股定价机制并未建立起来。

　　一些投行人士告诉记者，监管部门认为发行定价的天平总体上偏向发行人，过去中小盘股票动辄四五十倍的发行市盈率也印证了这一点，因此需要在制度安排上做更多的倾向于投资者的调整。2012年的改革中对发行定价超过行业平均市盈率25%的情形予以限制，就是出于这样的考虑。一些H股公司在发行A股时，也被要求应参照其在H股相对更低的估值水平。

　　但是上述办法多多少少有一些退回到窗口指导时代的色彩，与市场化改革的大方向并不协调，因此只能是一种过渡性安排。在今年的改革方案中，监管层希望给予买方机构更多的谈判筹码，推动市场主体通过博弈来确定公平合理的新股定价水平。

　　上述消息人士告诉记者，在上周五的座谈会上，一个重要的议题是围绕着网下配售的具体安排展开。在此前公布的新股改革方案征求意见稿中，网下配售的比例已经大大提高。监管层的意图是，让参与询价的机构用自己的真金白银为其报价负责。作为对这一个改革的补充，监管部门希望业界讨论可否对参与网下报价的机构数量进行一定的限制。

　　限制参与询价的机构数量，一方面是进一步增加了单个机构获配的额度，另一方面是杜绝承销商拉票，部分买方机构人情投票、帮忙抬价的行为。

　　如果上述做法果真写进正式的改革方案，那么势必增加承销商工作的难度，进而促使其花更多的精力维护买方客户关系。对于买方则是双刃剑。如果买方机构审慎报价，确定了合理的发行价格，自然能够为日后的投资收益开好头；但是如果其报价不尽责或者出现重大的判断失误，那么就要用真金白银来为自己的错误埋单。

　　至于市场十分感兴趣的注册制或者说备案制，有学者对本报记者表示，注册制并非放任不管，而是把监管重心从事前的审批移到事中和事后的监管处罚。事实上肖钢担任证监会主席以来，也明确提出了监管重心后移的改革方向。在IPO方面，以信息披露为中心的方针也在贯彻落实中，这正是向注册制过渡的基础工作。

　　证监会加强对财务信息的监管力度，以及一系列的IPO财务造假案件的查处，也在为重启IPO创造更好的市场环境。另一位接近监管层的人士告诉本报记者，证监会即将对新大地欺诈上市案作出正式的行政处罚。新大地在申报上市过程中，以大量的虚假现金交易隐藏财务造假企图，不但抹黑了资本市场，也给农业企业的声誉带来相当大的负面影响。