新股发行体制改革 应把释放改革红利放在首位

　　文／蔡红标

　　中国证监会于6月7日发布了有关进一步推进新股发行体制改革的征求意见稿，这是自拟上市公司自查、抽查后的第三步，也是证券监管部门为妥善解决IPO堰塞湖问题进行的有益尝试。

　　在《证券法》的大框架下，笔者想就事论事地对本次改革提几点建议。

　　笔者非常赞同征求意见稿中提到的“市场化、法制化”及“标本兼治”的改革取向，但这些原则的前提应该是透明化。所谓透明化就是监管部门出台的制度非常清晰、没有什么灰色地带，不需要投资者及相关各方去猜测或揣摩。如果说，有人判断这个意见稿的出台意味着新股8月份开闸，这不必过于理会，因为这是一家之言。但征求意见稿尚有需要进一步明确的内容，如提出“申请首次公开发行股票的在审企业，可申请先行发行公司债”。那么这是短期措施还是长效机制？债券融资和新股融资有额度及时间上的替代关系吗？是某些IPO企业可以这么做，还是“一刀切”？再如所谓发行“普通股之外的其他股权形式”，具体指什么？如发行其他股权，则新股发行规模是否应减少？

　　笔者建议，是否可以明确在通过发审会后，允许拟上市公司先发行等额的可转债，相应减轻股市的融资压力。其次，明确可以以固定收益为主的优先股，或者有一定固定收益基础、在分红率超过一定比例后还可适当分红的优先股；鉴于优先股无表决权，因此应明确其能否上市或如何区别于普通股上市。至于是否规定优先股在总股本中的比例，则可先原则规定。

　　征求意见稿引进新的配售机制是个进步，尤其是引进“有效报价的个人投资者”市场覆盖面更有代表性。但不管是“20个”还是“50个”，很难避免主承销商“做局”的可能，甚至不排除最后入选的机构或个人投资者所获得筹码实际为某大户独得的可能。因此，应尽可能把中签投资者信息透明化，如机构投资者公布其法人及实际控制人等信息，个人公布身份证号及居住城市等；也许还应公布其股票账户所在的证券公司席位。这也许很烦琐，但在市场形成的过程中是个难以逾越的阶段。

　　其次，关于网下配售比例、回拨机制的规定，应该讲也是个改进，但若能进一步完善以下几点则可能更好：一是网下配售比例不仅要明确最低比例，最好公布一个区间，如进一步明确网下配售比例上限为95%，这对于超级航母是非常有必要的，即证券监管部门对于融资额在50亿（市场条件许可时可放宽）以上的IPO其网下配售比例为95%，这样做的最大好处是减轻二级市场的压力，当然如满足回拨机制可以按规定执行；二是明确“在执行了回拨机制后，有效认购倍数不得低于20倍”，以避免给市场以错误信号；实际上，如果对于小盘股，不妨引进二次甚至三次的回拨机制，即第一次回拨机制后的有效申购倍数还是在50倍以上，则可以再次进行回拨机制；三是网下配售部分还是要分级别，即充分引进不同性质的投资者。在香港有战略投资者、财务投资者，还有锚定投资人，其中的一个区别是锁定新股的时间。既然人保集团投资兴业银行(601166,股吧)的定增锁定36个月，为什么大型IPO的战投不可以锁定3年？事实上，即使在目前的非定向增发中，为了得到心仪的股票、自愿延长锁定期的机构投资者也大有人在。

　　笔者相信，投资者是非常欢迎蓝筹股及成长股的，反对的是圈钱；但如果在发行阶段通过良好的发行机制充分反映新股的价值，则市场的压力自然会解除。这才是长效机制。

　　此外，新办法仍规定“网下配售的新股中至少40%应优先向公募证券投资基金和由社保基金配售”。笔者不太赞成这个规定，应公平对待所有投资者，不能厚此薄彼。

　　总之，新股发行体制改革应把释放改革红利放在首位；过去20多年，证券市场改良多于改革，以至于市场的融资功能与股指不自觉地挂钩了。其次，即便在不改变国家法律的情况下，单纯以技术层面而言，监管制度的完善也大有空间。不管如何，与其把压力留在监管部门，不如彻底放弃父爱主义，让融资的压力由企业及主承销商去承担；更关键的是，让股市的融资功能真正成为推动经济增长的动力。

　　（作者供职于中国人保资产管理公司)