七成新股现PE身影 平均回报5.4倍

　　《投资者报》研究员 周俊

　　154只PE，54亿元资金，在新年IPO重启之后，它们重见曙光。

　　经过《投资者报》研究院对2013年底已过会的83家拟上市公司(部分公司已经在今年完成上市)逐一统计，有58家公司接受了合计154只PE基金的投资，总投资额达到54亿元。这些PE基金的平均投资成本为3.74元。

　　在截至2月13日新上市的45家公司中，PE回报超过2倍(收益率超过200%)的公司有23家，其中，超过10倍的公司有7家，包括安控科技、我武生物、东方网力、恒华科技、斯莱克、炬华股份、汇中股份。这些公司的PE减持压力较大。相应的，二级市场也可能将面临更大的冲击。

　　七成公司现PE身影

　　在统计中，我们注意到，大量拟上市公司的股东名单中存在着包含着“投资”字眼的法人股东，但细细甄别这些公司，它们并不都可以成为PE。

　　我们将符合以下条件的投资机构定义为PE：第一，并非为某一项目而发起设立，有一定的投资历史；第二，投资性质是财务投资，不谋求控股；第三，早期天使、VC投资机构一直未退出而坚持到上市的不作为PE。

　　因此，很多公司的员工持股公司、高管设立的投资公司，以及作为最初公司发起人股东的天使、VC投资机构等等，都不作为统计对象。

　　另一方面，一些投资公司旗下设有多个基金，都以有限合伙公司的形式存在，我们对其未进行合并，而是全部单列出来，方便读者了解详情。

　　根据《投资者报》研究院的统计，在83家公司中，有58家公司接受了PE的投资，占比达到七成。这表明，当前PE在拟上市公司中相当活跃。

　　根据一家拟上市公司的PE数量，我们可以从侧面看出这家公司在投资机构眼中的吸引力，由此也可管中窥豹这家公司的业务前景。

　　根据统计结果，83家公司中，有两家公司的PE数量最多，分别是慈铭体检和中矿环保，它们的PE数量都多达10家。其次是纽威阀门，有9家PE入股。还有金贵银业、东易日盛、登云汽配、金轮股份、斯莱克等公司的PE数量都达到或超过了5家。

　　作为健康服务业的翘楚，慈铭体检尽管在业务方面正遭受质疑，但机构却青睐有加，鼎晖、天图、平安创投等知名机构都出现在股东名单中；中矿环保也是如此，稀有的概念加上良好的行业前景让这家公司受到深创投、加利利、厚土等大批PE的入股。

　　从入股的时间看，由于这些公司原计划均在2013年上市，因此，有76只PE的入股时间都在2010年，占比达到五成，其他公司的PE入股时间多在2010年前后。

　　关于入股时间的这一统计结果符合PE的投资习性。PE投资一般规模较大，一旦投资失败对投资方的损失很大，因此，只有在被投资对象明确上市意向并具有较高的上市可能性后方能实施投资。结合风险控制需要，再加上监管需要和准备时间，上市前三年左右是PE投资的高发期。

　　平均成本3.74元

　　58家公司接受的PE总投资额达到54亿元，如果按照PE所持有全部股份数14.44亿股计算，它们的投资成本平均为3.74元/股。尽管入股成本一般会受到明显的行业和成长能力影响，但总体而言，作为PE阶段这个入股成本还是比较低的。

　　从拟上市公司角度来看，PE入股平均价格最高的是东易日盛，达到15元/股，其次是木林森、良信电器、中材节能等几家公司，入股价格都在8元以上。

　　由于缺乏必要的数据，我们无法统计这些PE入股时的市盈率，因此，入股价格的高低并不代表估值判断，这与公司当时的盈利规模和股本规模有很大关系。

　　当然，也有一些PE的入股价格比较低，比如岭南园林、我武生物、富邦科技、安控科技等一些公司的PE平均入股价格只有1元多，上市后收益势必可观。

　　从单家PE的入股价格来看，2010年投资天保重装的天津亿润，以1000万的价格收购了50万股，价格高达20元/股，为83家公司中单个PE入股价格最高的一家。其后就是2010年入股东易日盛的磐石投资、祥禾投资、生源投资、和泰投资和生泉投资等5家，价格都是15元/股。

　　也有一些PE，它们在等待被投资对象上市的过程中，或新增加投资，或出售部分股份，在统计过程中，我们统计它们的最终持股成本。我们注意到有几家PE，它们由于高价转让股份，使得最终的持股成本很低。做到极致的是平安创投，2008年入股慈铭体检后平安创投进行了股权转让，不仅收回成本还产生了总收益，这使得该笔投资的总成本为-214.72万元，平均持股成本为-0.72元/股。

　　PE投资混乱

　　PE的投资逻辑是什么？他们在选取公司投资时会遵循哪些原则？

　　我们注意到，在83家公司中，只有10家公司在A股主板上市，这10家公司中有4家公司未受PE投资，占比40%；其余73家计划在中小板或创业板上市的公司中，未获投资的比例为29%，这一比例远低于主板。

　　究其原因，第一，一些主板公司是国有企业，投资机构无法进入；第二，在主板上市的公司，规模较大，上市后的股价表现不如中小股票，机构的回报会比较低，而大量机构更愿意在中小盘上市公司上搏一把。

　　如果说PE更愿意选择在中小板或创业板的拟上市企业是由于先天因素，那么，在中小企业里，他们是否更偏好于业务更出色的企业呢？

　　《投资者报》研究院统计了这83家公司招股书披露的上市前两年营业收入复合增长率和平均净资产收益率，这两项指标最直接体现了一家中小企业的成长能力和盈利能力。结果显示，有PE投资的企业，收入复合增长率平均为33%，净资产收益率平均为26.4%；而没有获得PE投资的企业，收入复合增长率也是33%，平均净资产收益率则要更高一些，为27.3%。

　　这表明，有过PE投资和没有PE投资的公司，它们这两项指标并没有明显差异。也就是说，PE选择投资标的对业绩的考量并不重。

　　既然是投资，为何投资机构对成长和盈利不那么关注呢？这里不得不提到之前的新股发行制度，才催生了PE投资领域的狂热和混乱。

　　新股发行制度改革之前，高发行价、高市盈率屡见不鲜，新股上市甚至能让网上网下的申购稳赚不赔，更别说PE。因此，大量投资机构不论公司质地好坏，疯狂涌入PE领域，大量投资公司开始投向Pre—Ipo企业，同时市场上也如雨后春笋般成立了大量的PE基金。他们多以抢单为投资目标，根本不再考虑公司的成长和盈利。

　　随着新股制度改革，IPO发行由审批制向报备制转变，有助于改善当前的PE投资市场的混乱局面，这本应是一个比天使、VC投资人更注重公司基本面的投资阶段，未来这个市场有望能塑造以价值为导向的核心理念。

　　PE造成的减持压力

　　一般而言，一旦公司成功上市，PE的投资回报均非常可观，那么，它们的退出必然会对二级市场构成冲击。

　　为了评估这种冲击，我们计算了PE持股占发行总股本的比重，统计结果表明，83家公司整体的PE持股量占股票发行总量的比重达到16.34%。

　　83家公司中，这一比例最高的是慈铭体检，PE总持股量达到6055万股，而这家公司在中小企业板的股票发行量只有4000万股，占比高达151.4%。其未来PE退出对二级市场股票的冲击将非常惊人，这也是当前唯一一家PE持股量超过二级市场发行量的公司。

　　此外，登云汽配、中矿环保两家公司的这一比例也超过了90%；另外还有8家公司的比重超过了50%。该比例超过30%的公司一共有28家。

　　目前，这些公司已经开始陆续在A股上市，截至2月13日已经有45家上市，其中，36家公司存在PE投资。我们统计了这些公司的PE投资回报情况，结果发现，平均的回报率高达5.4倍。回报最高的是安控科技，其PE回报达到34.5倍，最低的是应流机电，回报率只有5%。

　　按照市场一般规律，《投资者报》研究院认为，这些已经上市的公司中，PE回报率超过两倍甚至更高的公司，PE退出的可能性非常大，二级市场也相应面临更大的冲击。

　　根据统计，45家新上市公司中，PE回报超过2倍(收益率超过200%)的公司有23家，其中，超过10倍的公司有7家，包括安控科技、我武生物、东方网力、恒华科技、斯莱克、炬华股份、汇中股份。这些公司的PE减持压力较大，相应的，二级市场也可能将面临更大的冲击。■