“意料外的”IPO重启 会成债牛终结者吗

　　IPO重启，这则消息于上周五由中国证监会公布。这对债市来说，正如当天北京降下的2015年第一场雪，来得比预期早了一些。

　　此轮债券牛市，得益于新股发行暂停而推演至高潮，是否会因为IPO重启而风向大转？在多位市场人士看来，IPO重启叠加12月美联储加息预期等共振之下，短期债市将受到冲击；但情况或许不见得有多悲观，长远来看，长端收益率下行大趋势不变，债市长牛可期。

　　预料外的“重启”

　　“一定会重启，大家心里有数，但这个时点公布，市场确实有一些意外。”债券类阳光私募暖流资产总经理程鹏告诉《第一财经日报》。

　　今年6月份以来，因股市的暴跌、新股暂停，大量的银行理财资金进入债市，再加上政策层面连续的降息降准，营造了市场充裕的流动性、低廉的资金成本，这些构成了债市的供需两旺。但情况就这么发生了改变。11月6日，中国证监会表示先恢复前期暂缓发行的28家已缴款的企业的发行，并考虑年底前重启IPO。同时改革新股发行体制，取消新股申购与缴款制度。

　　程鹏认为，IPO重启消息释放出后，本周债市将加速这一动作。

　　实际上，伴随着A股持续反弹，债券市场已经有所回调，10年期国债收益率结束了连续5个月的上涨，截至11月6日10点，10年期国债收益率自10月30日以来已经攀升6个基点，至3.14%；仅上周五当天，10年期国债收益率就攀升了2个基点。

　　资金分流有限

　　在市场人士看来，情况或许并没有那么悲观。IPO重启对债市短期一定是利空，但影响远不及预期。

　　“重启IPO对股市和债市的抽水影响可能并不显著。本次新股发行体制改革取消了新股申购与缴款制度，导致打新资金冻结冲击市场流动性的力度进一步弱化。IPO对市场流动性的冲击受货币政策影响很大，在当前市场流动性过剩的情况下，不必过度反应。”华泰证券宏观分析师张晶认为。

　　按照证监会的说法，年前将按照老的规定，恢复此前28家已缴款企业的发行。

　　程鹏告诉本报记者，冲击分两个部分。首先，按照证监会的说法，年内按照旧规恢复此前已缴费的28家企业发行，意味着需要冻结资金，对债市会带来影响，这一影响结合美联储加息迫近，债市年底将迎来一波调整，价格下跌的可能性很大。另一方面，股市反弹带来的高收益的刺激，对债市也不利。“不过，这两方面的影响或许并没有那么大。”

　　民生证券首席固收分析师李奇霖表示，本次IPO重启最大的亮点在于取消现行的新股申购预先缴款，改为定配售数量后再缴款。“新规之下，如果不需要预先缴款，在定配售数量后再缴款，对市场流动性的冲击无疑是减弱的。”

　　此外，打新的高收益对债券影响也比较有限，李奇霖表示，从新制度来看，网下只需要有非限售股份底仓即可参与打新，打新主体将大幅增加，对应的中签率也将显著降低，那么根据打新回报率的公式，新股中签率降低会弱化打新能提供的无风险收益。此外，新规导致打新的一、二级套利空间收窄等其他因素，对应打新资金无风险收益下降。

　　不仅如此，从资产配置的角度来讲，未来股市转牛或许也将分流债市的资金。

　　“我并不认为马上就要开始牛市。”一位北京阳光私募投资总监告诉本报记者，IPO重启只是意味着股市最艰难的时刻已经过去，但真正转牛还需要时日。在他看来，至少明年一季度之前，股市还是定义为反弹，二季度或下半年开始，股市真正有一个长期的牛市。

　　程鹏认为，股市的反弹肯定会影响资金的配置，但是没有之前那么大了。“以前很多资金，比如银行理财资金是作为杠杆资金进入股市的，不是直接进入二级市场，但现在来看这种模式已受到限制，无论是各家银行配资的比例，还是监管当局对杠杆的态度，所以，股市转牛肯定对债券资金有分流作用，但是这个冲击肯定会比今年前期少很多。”他说。

　　IPO重启或将对债市带来短期的冲击。但从一年以上的角度来看，伴随无风险收益率的下降，债市仍处于牛市区间，债券基金仍会带来6%~8%的正收益。

　　“稳健”货币政策内涵丰富

　　助推此轮债市走牛还有一个重要的因素，就是适度宽松的货币政策，自去年11月以来，中国央行6次降息、多次降准，并通过其他货币政策工具向市场投放流动性，引导货币利率下行，这也成为债市加杠杆的一个必要条件。

　　可是，同样在上周五，央行发布了货币政策执行报告，对未来货币政策的描述也有变化。其中，强调了“继续实施稳健的货币政策”，尤其指出“不能过度放水、妨碍市场的有效出清”。

　　华泰证券认为，央行的货币政策执行报告强调了三点：一是银行体系流动性充裕；二是不能过度放水、妨碍市场的有效出清；三是营造中性适度的货币金融环境。“这三点表示央行认为当前流动性已比较充裕，货币政策需要保持连续性和稳定性，而不是过度放水的刺激。”张晶进一步预测，未来降息空间不大，但降准仍有相当大的空间。

　　程鹏认为，“稳健”的帽子下，能够涵盖的东西很多。他对本报记者称，货币政策报告实际上强调的是不会像西方央行大规模投放流动性的行为，比如QE，但并不认为宽松的货币政策就此结束。在他看来，在经济基本面并不乐观的背景下，货币政策的基调并没有改变，明年上半年甚至在今年年内，或许还会有降准出台。

　　“今年年内，经济基本面的情况决定了债市的调整幅度。”程鹏告诉本报，“要看下个月的经济数据，如果在IPO分流的情况下，出现货币政策收紧、经济数据企稳的情况，那么下个月债市调整幅度就会比较大；反之，经济数据仍然较差，那么债市波动就会相对小些。市场还会下跌一些，但下跌是健康的，前期涨得”太凶“，十年期国债收益率从3.3%跌破3%至2.98%，相当于下降30个基点，但并没有调整。程鹏的策略是适当减持，逢高加仓，”跌下来，还可以买一点。

　　李奇霖认为，“外汇储备后备的维稳压力不可谓不大，后续稳增长和深化改革措施预计仍会加码”。而稳增长能够提升风险偏好、降低人民币资产风险溢价，提升人民币资产赚钱效应，短期有利于缓解汇率压力，维系资金面稳定还是利好债券的。继续推荐信用债高等级短久期信用债杠杆讨喜机会，长端利率下行趋势没有结束。