解读IPO注册制对股市会造成压力吗

　　离注册制还有多远

　　以信息披露为中心，打破面对投资者的“黑匣子”

　　IPO历来是资本市场的大热话题。11月30日，中国证监会启动新一轮新股发行体制改革，立刻吸引市场内外的无数眼球。而在这之前，十八届三中全会审议通过的《决定》刚刚提出“推进股票发行注册制改革”。很多投资者不禁要问，这次改革与注册制有什么关系？

　　高盛高华证券认为，这次改革后，证监会将不再对发行价格、发行节奏进行控制，转向加强事中监管，事后严格执法。这是理顺新股发行过程中政府和市场关系的关键举措，也是我国股票发行从核准制向注册制过渡的实质性突破。

　　虽然早在几年前，就有市场人士提出新股发行体制改革的目标应当是注册制。然而，目前一些国家和地区实行注册制的做法不完全一致。中国的注册制将会是什么样？

　　对此，证监会有关部门负责人给出的答案是，注册制的共同特点是新股发行应当以发行人信息披露为中心，中介机构对发行人信息披露的真实性、准确性、完整性进行把关，监管部门对发行人和中介机构的申请文件进行合规性审核，不判断企业盈利能力，在充分信息披露的基础上，由投资者自行判断企业价值和风险，自主做出投资决策。

　　投资者获得的信息充分准确，是进行投资判断的最重要因素。银河证券副总裁汪六七也认为，注册制改革要求充分信息披露，打破发行人对投资者的“黑匣子”，使投资者在信息透明、畅通、对称的情况下，做出理性投资决策。

　　高盛高华董事总经理索莉晖认为，从这次改革的总体框架来看，与国际成熟市场的市场化发行体制一致，并且在监管理念、监管方式、各主体责任、发行机制、发行定价和约束机制等方面都向市场化迈出了实质性的步伐。

　　与此同时，改革也在不少方面体现了中国特色。索莉晖说，从投资者结构看，A股的散户投资者数量占投资者总数的95%以上，交易额的80%来自散户，而机构投资者虽然迅速发展，但比例仍然较低，因此，本次发行机制改革是要在有限的机构投资者范围内形成对发行人具有约束力的买方市场，机构投资者在承担起定价职责的同时吸纳大部分新股。可以说，这是国际市场惯例在中国的“改良版”。

　　能否根治市场痼疾

　　有望改变A股“重融资、轻回报”现象

　　长期以来，A股市场饱受“圈钱市”、“政策市”、“三高发行”等质疑。数据分析也显示，限售股解禁高峰往往是大盘承受压力之时，在新股发行后一至三年，限售解禁股份减持活动大量吸收市场流动性，压制了股票价格，使A股成为“重融资，轻投资”的市场。

　　申银万国[微博]投行部樊炳清说，在新股发行机制上将进一步推进市场化，包括发行节奏、发行价格和发行方式都更加市场化。此次发行机制改革将改变金融资本在与产业资本博弈中的弱势地位，提升其在新股定价中的话语权。同时有望改变A股“重融资、轻回报”的市场现象，使其成为一个投融资平衡发展、投资者真正受到保护的健康市场。

　　在抑制“三高”方面，这次改革也有不少制度安排。信达证券副总裁金黎明说，这次通过市场化的手段限制参与各方抬高发行价的冲动，如果发行人为了更多募集资金抬高发行价，结果将是超募资金全部用于给老股东减持，发行人无法得到；如果控股股东为了高估值抬高发行价，还要承担未来稳定股价责任；如果机构为了得到更多股票配售抬价，则很可能因报价过高而被剔除。通过限制市场参与各方抬高发行价冲动，是有效抑制新股“三高”的市场化手段。

　　此外，这次改革中证监会明确表示，不再对发行人的盈利能力和投资价值做出判断，也不再对新股发行市盈率做上限规定，但加大对各方行为约束，强化责任追究，加重处罚力度，推动市场各方归位尽责。

　　对股市会造成压力吗

　　IPO冲击二级市场的往往是心理影响

　　IPO改革的推出，意味着暂停了13个月的新股发行也将很快重启。消息公布的第一个交易日，二级市场出现剧烈振荡，题材股受到的冲击尤其大，出现400只股票跌停的罕见景象。新股发行对股市的冲击会有多大？

　　招商证券[微博]副总裁孙议政说，我国证券市场长期以来盛行一级市场对二级市场的冲击假说，尤其是在市场处于弱势时，会“闻新色变”。实际上，这一现象并没有统计上的有效佐证。

　　他表示，通过对2008年以来5年间新股发行和沪深300指数、中小板指数和创业板指数变动之间的分析，可以发现相关性极小。所以，一级市场冲击二级市场一说，至少在近5年来仅仅是心理影响而已。而从供求关系来分析，近5年来，股票市场的市值中以沪深300成分股为主体的前500强企业占比约75%，而其他2000多家公司实质仅占约25%。预计这一格局在一定时间内仍将存在，新股恢复发行后，主要增加的是后25%的市值。因此，除非有2007年前后超级大盘股扎堆发行的状况再次出现，新股开闸对股票整体市场供求关系改变影响甚微，对市场的波动不存在实质性的影响。

　　金黎明认为，一级二级市场互相联动，一级市场参考二级市场估值水平定价，二级市场随着一级市场股票供给情况上下波动。以往一级市场的发行制度对二级市场考虑不足，这次改革通过把上市公司及其控股股东、董事及高级管理人员股票锁定期与公司二级市场股价走势挂钩，并要求其披露未来市值管理约定，督促新股发行各利益相关方把未来二级市场走势纳入各自目标函数，为二级市场上涨打开空间。

　　然而，此次IPO改革及其他改革措施的推出，对于题材股和垃圾股的炒作确实带来沉重一击。对于这些股票的炒作风险，投资者也需引起重视。融通基金有关人士说，从中长期看，改革使中国股市更趋市场化，将催生一大批具有良好长期股息回报的价值投资标的，同时也将推动股市逐步形成真正考虑股东回报、强调保护中小投资者的股权文化，有理由相信注重上市公司长期股息回报的价值投资时代即将来临。