皮海洲IPO改革征求意见稿有必要推倒重来

　　在9月6日证监会例行举行的新闻发布会上，针对市场近期关注的《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》的出台问题，证监会新闻发言人表示，新股发行制度还在研究完善之中。而在此之前，市场上有消息称，今年6月7日证监会公布的该意见的《征求意见稿》，在向社会公开征求意见后之所以迟迟没有发布正式稿，是因为《征求意见稿》遭到更高层面的否定，被认为“未做根本性变革”。

　　IPO改革《征求意见稿》是否真的遭到更高层面的否定，这一消息并没有得到证监会的确认。虽然9月10日晚上交所做出“重要澄清”，但澄清的也只是“近期本所未接受过任何媒体以任何形式对IPO重启方案所做的采访”，并未就《征求意见稿》是否遭否给出明确答复。不过，IPO改革向社会公开征求意见的时间截止于今年6月21日，如今两个半月的时间过去了，IPO改革的正式稿却迟迟不能出台，这种情况是不曾有过的。此举不仅表明市场对《征求意见稿》的分歧很大，而且很大可能就连监管部门同样对此存在很大分歧。正如有关投行人士所言，“《意见稿》也没有达到证监会主席肖钢的期望”，而且一部《征求意见稿》“仅是小修小补，未有根本性的变革”这也是铁的事实。所以，就个人意见来说，笔者倒是希望《征求意见稿》真的遭到否定，将《征求意见稿》推倒重来很有必要。

　　就IPO改革《征求意见稿》来说，确实“未有根本性的变革”。比如，最根本的上市公司股权结构设置不合理问题，《征求意见稿》明显在回避。实际上，正是由于股权结构设置不合理，导致了上市公司首发流通股占比的偏低，如股本规模在4亿股以下的公司，首发流通股规模基本定格在25%附近，公司股本规模超过四亿股的，首发流通股规模甚至只有10%左右，中石油A首发流通股的规模甚至只有2%左右。这种不合理的股权结构带来的后果就是发行价的高估，二级市场股价的高企，大小非套现压力重重。

　　又如IPO“三高”发行问题，IPO改革《征求意见稿》不仅没有提出有效的解决方法，相反还将原有的抑制“三高”发行的有效措施给取消了。如根据证监会2012年4月28日发布的《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》，根据询价结果确定的发行价格市盈率高于同行业上市公司平均市盈率25%的，将会遭遇系列的监管措施。《征求意见稿》却取消了25%的红线规定，使IPO“三高”发行有了进一步向上拓展的空间。

　　不仅如此，IPO改革《征求意见稿》还在继续损害广大中小投资者的合法权益，向机构投资者尤其是公募基金与社保基金进行公开的利益输送。如《征求意见稿》调整网下配售比例，规定公司股本4亿元以下的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的60%；公司股本超过4亿元的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的70%。同时规定，网下配售的新股中至少40%应优先向公募证券投资基金和由社保基金投资管理人管理的社会保障基金配售。如此一来，通过网上配售向公众投资者尤其是广大中小投资者配售的新股份额就进一步减少了。

　　至于欺诈上市公司直接退市问题，以及对投资者利益的赔偿问题，《征求意见稿》丝毫都没有触及。因此，就IPO改革而言，《征求意见稿》并没有多少实际意义，如果不能将《征求意见稿》推倒重来，或进行大的修改，那么这次IPO改革的重启实际上是对IPO改革进程的一次耽误。

　　如何对IPO制度做出修改？至少有几个方面是需要纳入到IPO改革进程中的。首先是引入优先股制度解决目前上市公司股权结构不合理的问题。比如，对于新上市公司，属于国家控股的，实际控制人的持股比例不得超过51%，超过部分的持股一律转为优先股。而非国家控股公司，实际控制人持股不超过30%。同时规定，国家控股公司，首发流通A股比例不少于25%；非国家控股公司，首发流通A股比例不低于50%。

　　其次是取消网下配售，将全部首发股份进行网上市值配售。如此一来，原网下询价环节中发行人、保荐机构与询价机构之间的种种猫腻也就不复存在了。同时，为体现对广大中小投资者利益的保护，市值配售应向中小投资者倾斜。

　　此外，新股发行价格的确定可与投资回报率结合起来，规定按发行价计算的新股上市后前三年的投资回报率不低于同期银行存款利率。比如目前一年期银行存款利率为3.25%，如果某发行人预计年度收益每股0.50元，现金分红比例为40%，即每股现金分红0.20元，那么该发行人的IPO价格将不得超过6.15元。如果年终未达到预计目标，除追究相关责任人相应责任外，还应补偿公众投资者相应股份，单独向公众股东送股。如此一来，IPO自然就与“三高”发行说再见了。

　　皮海洲(独立财经评论员，职业投资者)