叶檀新股发行改革的亮点与顽疾

　　每经评论员 叶檀[微博]

　　6月7日，证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见(征求意见稿)》，市场取向与信用定价是两大亮点。

　　以透明公开的信息增强信用值得关注。申报即披露制度，使拟上市公司的财务数据在阳光下曝晒的时间更长，满纸谎言往往禁不起时间的考验。证监会抽查底稿也是行之有效的管控手段。

　　中介机构责任期更长，针对发行人取得核准文件后可能会出现业绩下滑等重大变化的情况，要求中介机构持续履行尽职调查义务，要求发行人比照上市公司履行信息披露义务，及时更新预先披露的招股说明书。发行人在此期间如果出现影响发行条件的情形，要严格履行会后重大事项相关程序。

　　信用监管延伸到询价与定价过程，所有档案全部存档备查。新股发行还将引入独立第三方对拟上市公司的信息披露进行风险评析，为中小投资者在新股认购时提供参考。

　　从证监会已经公布的处罚结果来看，造假的中介与高管受到较以前严厉的处罚，从万福生科到新大地，A股市场有了惩处造假的经典案例。

　　信息准确，定价也就准确，证监会决心让市场自主定价，暂停新股发行等行政手段退出舞台，由市场决定价格，由发行人与承销机构根据市场情况决定新股发行时机，拟放宽首次发行股票核准文件的有效期，将核准文件有效期从6个月延长至12个月，便于发行人更加灵活地选择发行窗口。发行人可以根据市场情况决定发行时间。

　　为了保护中小投资者，提高高管减持门槛，以防止频发上市公司业绩变脸、高管无本套现、股民大量被套的悲剧。

　　征求意见稿要求发行人控股股东、董事、高管等主体承诺，其持股锁定期与公司股价表现挂钩，且在一定期限内减持价格不低于发行价。如果发行价格过高，上市后一段时间公司股价低于发行价格的，上述人员需要延长持股锁定期。为进一步加大对定价责任人员的市场约束，要求发行人及其控股股东、公司董事及高级管理人员提出上市后至少五年内公司股价低于每股净资产时稳定股价的预案。要求发行人披露公开发行前持股5%以上股东的持股意向及减持意向。持股5%以上股东转让股票，需要披露减持原因、未来持股意向、减持行为对公司治理结构及持续经营的影响。相关责任主体的公开承诺应同时提出其未履行承诺所承担的后果，加强对承诺事项的约束。

　　新股发行体制改革往正确的路上走了一大步，但面对两大顽疾仍然束手无策。

　　新股发行中的一、二级差价无法得到改变，一级市场的获益方不会因为某几个强势的个人投资者参与定价就改变利益格局。长期以来，新股发行一级市场成为肥肉市场，而二级市场成为接盘市场，普通投资者不得不以打新股的方式，分得一点残羹剩饭。此次意见稿规定公开定价信息，将提高定价者关门定价引诱二级市场投资者的成本，问题在于，如果一级市场定价的利益共同体表面上非常完备，却高报低买，大肆获得人情收益与价差收益，监管层该如何处置？

　　更重要的是上市流通数量过少，形成的体制性圈钱制度没有改变。

　　如皮海洲先生所说，目前A股市场名义上全流通，但上市公司首发流通股的比例很低——首发流通股基本上保持在25%附近，其中公司总股本超过4亿股的，首发流通股占比甚至只有10%左右，还是股权割裂时期的股本结构设置——原始股东低成本甚至零成本套现层出不穷，中小板与创业板目前的套现盛况就是例子。

　　按照A股市场的现实情况，只有大幅增加流通股比例才能减少体制性失血，国有控股企业完全可以通过一票否决的金股方式维持控制权，而实际控制人可以用优先股的方式维持地位，而不是像现在一样用原始股转流通股的方式危害市场。很可惜，在关键领域，意见稿不着一字。只有两种解释，或者是监管部门尚未意识到套现圈钱的危害，或者是这方面的改革超出了监管部门的能力范围，只能由更高的意志来决定。一些套现的强势企业，强势人物，其手眼通天的程度超出了监管者的五指山。

　　有进步要表扬，核心圈钱漏洞未堵要警示，有尽力的官员在信用透明等方面做足了文章，如果没有基本制度配套，技术上的修补、铁腕监管很有可能被套现者撕得千疮百孔。