从IPO财务核查看股市新政

　　文/中国政法大学资本研究中心主任、博士生导师 刘纪鹏

　　中国政法大学法和经济学研究中心硕士研究生 黄习文

　　史上最严格的IPO大核查, 打击了IPO“堰塞湖”以及财务造假、业绩“变脸”，一直是困扰中国股市的尴尬难题。通过重拳威慑，吓退一批业绩不真实、滥竽充数的IPO在审企业，整顿新股发行包装粉饰和财务造假之风，缓解高悬于顶的IPO“堰塞湖”。此次财务核查也确实取得了一定成效，那么核查背后深层次的意义是什么呢？

　　IPO财务核查效力几何？

　　首先，IPO“堰塞湖”得到缓解。自2012年10月浙江世宝完成发行申购后，新股发行已事实上暂停，但拟上市公司的IPO申请却有增无减，高峰时有近900家企业同时等待审核，形成了A股有史以来最庞大的“堰塞湖”。在中国股市连续三年“熊”霸全球、投资者闻IPO色变的背景下，IPO在审企业犹如高悬于头顶的达摩克里斯之剑，给资本市场带来巨大压力。截至2013年5月底，IPO财务核查自查阶段正式收官，经过5个月的风暴洗礼，IPO在审企业数从高峰期逾900家锐减至666家，共有268家拟IPO企业终止审查。

　　其次，业绩水分悄然蒸发。体量巨大的IPO“堰塞湖”固然让投资者心生忧虑，但真正的恐惧还在于部分拟上市企业为达上市目的不惜粉饰业绩、弄虚作假。万福生科(300268,股吧)、绿大地、胜景山河(002525,股吧)等造假丑闻无不触目惊心。新股业绩“变脸”呈现出范围越来越广、幅度越来越大、速度越来越快的特点。经过此次IPO财务核查，一些打肿脸充胖子的拟上市企业知难而退、主动撤单，这无疑是业绩水分悄然蒸发、企业逐渐回归真实的最好注解，对净化资本市场起到了一定的作用。

　　运动式执法治标不治本

　　但中国资本市场的病根是制度性的，在发行体制没有实质性变革的情况下，IPO财务核查充其量只是技术环节的修补之举，虽然可取得立竿见影的一时之效，但运动式执法毕竟只是权宜之计，治标不治本。从IPO核查的效果来看，此次核查固然吓退了一批胆小的南郭先生，但排队在审企业仍然有660多家，IPO“堰塞湖”问题依然没有从根本上解决。加上监管部门第二阶段抽查的比例只有5%，在巨大的利益驱动下，必然有一批怀着赌博心理的企业顶着头皮上交自查材料，试图蒙混过关。如果不能形成长效治理机制，IPO财务核查的成果就不过是过眼云烟。唯有从体制机制入手，正本清源，方能化解中国股市困局。

　　正本清源重塑健康股市

　　无论是IPO“堰塞湖”还是包装粉饰、业绩造假之风，治本之道在于体制机制改革，体制机制改革的核心是监管部门的自我革命，李克强总理在两会记者会上说：“触动利益比触及灵魂还难！”这也正是中国资本市场改革面临的困境，监管部门唯有拿出壮士断腕的决心和勇气进行自我革命，中国股市才可能焕发新生。结合此次IPO核查，笔者认为股市新政应从以下四方面入手：

　　1、监审分离、下放发审

　　我国股票发行虽有核准制之名，但本质上还是发审委在行审批之实，证监会内部要经过四个环节，最后由发审委投票决定，发审环节过多、程序冗长。但如此繁琐的审核程序之后，面对层出不穷的造假丑闻，监管者总是“只打苍蝇不打老虎”，习惯性的将板子拍到发行人和保荐人、承销商身上，只字不提审核环节自身的责任。万福生科在发审会投票上以7:4 轻松过会，但惊天丑闻曝光之后，我们甚至不知道是哪7名发审委委员在为其开绿灯，更别谈追究其责任。

　　因此，发审制度改革的核心在于“监审分离、下放发审”。证监会将审核权下放到交易所，自身专司监管职责。而对交易所来说，也应淡化对拟上市企业盈利性和业绩增长整齐划一的要求，将审核的重点转移到信息披露的真实性和完整性上来。只有将选美的职能归还给投资者，才能真正发挥资本市场的价值发现功能。

　　2、做实保荐、连带券商

　　中介机构作为拟上市公司进入资本市场的第一道看门人，本应通过尽职调查为企业背书，保证信息披露的真实性和完整性，但长期以来我国资本市场却存在保荐人“只荐不保”的怪像。保荐人、承销商拿着高额的保荐承销费，却不用承担责任，直接助长了资本市场粉饰造假之风。IPO核查的最终成效要体现在惩处力度，对未履行勤勉尽责义务甚至协助造假的保荐人、承销商，一旦发现就要严惩不贷，绝不姑息。只有建立权责利相一致的体制，才能推动各方归位尽责，净化资本市场生态。

　　3、推行股票打包发行

　　“饥饿营销”是导致资本市场“三高超募”的罪魁祸首，在IPO“堰塞湖”高企的背景下，应减少发行频率，加大发行规模。可以考虑引入打包发行的方法，让多家公司的股票集中发行上市，一次发行50家甚至100家，以平衡供求抑制炒新，用同样的资金支持更多企业上市。

　　4、组建中国债券交易所

　　大力发展债券市场，鼓励企业通过债券融资，解决融资难问题，分流IPO“堰塞湖”。整合沪、深证券交易所的债券产品，成立中国债券交易所，形成固定收益的证券市场，创新债券交易所组织形式，协调各监管主体利益，消除监管套利、监管重复和监管真空等问题。