并购潮涌PE被迫去IPO化 PE退出困难资金链告急

　　本报记者 曹丹 深圳报道

　　在IPO冰封的日子里，国内PE投资回报大幅下降，利润空间进一步收窄。这也倒逼创投机构转向并购这一片市场，谋求多元化退出渠道。

　　本报记者在和多家PE机构人士交流后得知，回报下降迫使PE机构开始突围，比如参与上市公司的并购重组。事实上，并购中涉及的利益方较多，很难平衡，成功的概率并不高。近日成飞集成收购同捷科技以失败告终就是典型的案例。

　　回报下降

　　近日，成飞集成并购国内最大汽车独立设计公司同捷科技一案最终以失败收场。从2005年开始，杭州华索投资、达晨财信创投、创东方投资等各路资本先后杀入同捷科技。事实上，同捷科技也多次折戟IPO，最后不得不走上被收购之路。

　　在同捷科技IPO无望的时候，PE也开始为其股权寻找买家。“有一家券商当中间人，介绍我们各自的高管认识，然后再谈的合作。”成飞集成董秘程雁在接受本报记者采访时表示，整个谈判，有PE机构代表来积极沟通，促成此事。

　　对于重组终止的原因，“卖方的期望价值太高，价格最后没有谈好。”程雁表示，近两个月内中介机构开展尽职调查、审批评估等工作，发现同捷科技尚未完成相应股权的对价支付、内部重组中相关资金往来清理等问题。

　　在IPO没戏的时候，同捷科技背后的PE机构也着急将股权脱手。如何将股权转手呢？PE参与上市公司重组的模式主要为入股特殊项目公司，推动其与上市公司的重组并最终实现二级市场的退出。并购重组没有IPO审核条件繁琐，而且退出周期短。

　　一个不争的事实是，当期基金的回报率直接影响到LP(有限合伙人)的收益率。“PE积极参与上市公司的并购重组，目的就是退出。”维西资本副总裁许劲上对本报记者分析，并购是最难的，价格很难谈拢。回报不好，下一期的募集资金就没有着落。GP拿的是LP的钱，在投项目上会特别谨慎。

　　而另外一个成功通过并购退出的案例则是上海莱士重磅收购邦和药业，九鼎旗下的4只基金从邦和药业退出，获得了100%的收益。

　　“现在并购退出的收益率有1到2倍就不错了，虽然市盈率比IPO低，但是并购退出能迅速倒手，资金周转快。”许劲上分析认为。尽管回报大幅下降，PE机构被迫转向并购退出。即使IPO开闸，资本市场也难以消化这么多项目，并购退出仍然是PE有效的退出渠道。

　　不过，北京一大型PE机构的合伙人认为， IPO不开闸，这个行业就做不下去了。“PE退出主要还是靠IPO，赚钱也是。”

　　回报下降直接导致了LP和GP之间的矛盾加剧。诺亚(中国)控股有限公司研究部研究员胡楠栋在最近参加的一次LP会议上，深刻感受LP的信心下降。“LP和GP之间的言辞激烈。GP会公布投资项目，回报率降了50%， LP对GP肯定有所抱怨。”

　　“IPO停摆封锁了机构最为依赖的退出渠道。”胡楠栋分析认为，由于今年前5个月并购成为机构退出主要渠道，资金对于基金短期内表现的预期显著回落，直接导致出资意愿下跌，使得基金募集承压。

　　转战并购

　　在二级市场不好的情况下，PE机构的回报严重缩水。不少PE机构开始调整投资策略，寻求多元化的退出渠道，比如参与上市公司的并购重组。本报记者注意到，成飞集成、上海莱士、莱美药业、山鹰纸业、美的电器、*ST成霖等上市公司在并购重组中背后不乏鼎晖、达晨创投等大型PE机构的身影。

　　“一方面是境内外IPO窗口关闭，PE机构面临基金存续到期，退出压力倍增；另一方面，IPO退出的渠道相比于整个国内VC/PE投资市场来说，退出渠道过窄，务必要探寻并购退出渠道来缓解退出压力。”China Venture投中集团分析师方格在接受本报记者采访时表示。

　　事实上，不少大型PE机构开始在并购市场出手。深圳老牌大型PE机构达晨创投在没有IPO的日子里，依然招兵买马逆势扩张。而在并购方面，达晨创投也是处于尝试阶段。“目前我们成立了相关的并购部门来做这个事，招了并购总监。业务刚开始做，还是很小的一部分。”达晨创投相关人士表示。

　　除此之外，IPO冰封近一年也促使了一批并购基金的崛起。大多数并购基金专注某个细分领域，通过并购的方式进入项目。事实上，并购基金在募管投退等环节也是在艰难潜行。本报记者注意到，不少大型的PE机构成立了并购基金，投资业绩却毫无起色。

　　2012年5月，九鼎投资完成九鼎矿业投资基金的募资工作，目标规模在10亿元以上。该基金计划运行期5年，投资方向为优质成熟矿业企业、高速成长型矿业企业的参股投资，以及具有重大并购价值的矿业企业并购投资。

　　本报记者了解到，九鼎矿业投资基金储备项目颇丰，依然处于观望状态，还未投出第一单。“现在矿业企业业绩一塌糊涂，不敢投，现在资金都闲着，在账上趴着。”九鼎投资一位合伙人对本报记者表示，最主要是价格不好谈。“我们想估值低点，人家不干，只能在那里耗着。”

　　从财务投资转向并购投资，这也给PE机构带来了另一条退出之路。同时，并购这个巨大的市场也给中介机构带来了盈利的空间。目前许劲上手头也有几单并购业务，还处于谈判阶段。“想买的我们找卖家，这家不成找另外一家，总有人愿意卖。”许劲上说，借壳上市更难，干净的壳资源非常贵，而且股东想卖才行。而有些壳资源又存在法律纠纷、债务等问题。

　　深圳某财经公关公司的业务人员涂先生告诉本报记者，今年的并购业务量相比往年明显增多，但撮合难度极高。“现在我们手上有一个深圳地区、市值20亿元的壳资源，谈了几家都没有谈成，最主要是价格很难谈拢。”