冒汗的PE万亿资金待解套 大并购时代或已到来

　　理财周报记者 钱文俊/文

　　浩浩荡荡的财务核查终于落下了帷幕。

　　269家企业选择了撤回材料，终止审查，其中，84家企业背后潜伏着173家PE。保守估计每家投2000万元，沉淀的资金也接近35亿元。

　　当然，这仅仅是冰山一角，前两年全民PE热潮里，不少“傻钱”蜂拥而入，等待解套的资金更是超过万亿。

　　在材料大规模撤回的情况下，IPO重启之声也从3月传到了6月，现在还是只闻楼梯响，不见人下来。前门被堵，后有追兵，经历了7次IPO暂停的深圳基石创投合伙人林凌告诉记者，“我们也不知道IPO什么时候开闸，在IPO重启前，我们需要做的就是对项目精耕细作。当然，未来退出方式必然是多元化的，我们现在也在积极探索并购退出的方式，现在手头上就有两三个项目在谈并购。”

　　并购，已经成为了PE圈内热门的话题，有不少人直呼，中国的并购时代已经到来。

　　“我们现在手上有两到三个项目都在谈并购，具体的项目名称暂时不方便透露，并购这事需要高度的保密，一旦透露出来就可能黄了。”深圳一家不愿意具名的PE机构合伙人告诉记者，“目前IPO重启并没有时间表，就算往后开闸了，我们也会逐渐将更多精力放在并购上。”

　　这是中国PE并购大时代的前夜，理财周报记者通过大量采访，与PE业内人士交流得知，不少PE如中科招商、基石创投、达晨创投、时代伯乐、君盛投资、同创伟业等已经动了起来。

　　并购大方向

　　“现在LP已经变得理性，不再追求动辄10倍以上的回报了。”

　　3月底，深圳时代伯乐TMT事业部总经理兼投资总监张勇多次往返于深圳与北京，“有一次半夜接到一个电话，就得马上飞过去。”

　　让他如此忙碌和倍感焦虑的，是手头上的一个并购项目，“操作并购项目需要沟通每个细节，投入了很多精力，压力也很大。”

　　不过，6月5日，理财周报记者见到张勇的时候，他精神奕奕，笑容满面，得益于其主导的创世漫道已经实现了并购退出。

　　2011年，时代伯乐旗下基金进入创世漫道，成本为1500万元，2013年3月底，创世漫道被联动优势并购，时代伯乐退出年化回报超过50%。

　　“此前，我们也有想过将项目卖给上市公司，但是，从业务的匹配度来看，最后发现与联动优势进行整合是最优的选择，而且，被非上市公司并购流程更为顺畅和快速。”张勇表示，“TMT是一个并购特征非常明显的行业，公司需要在行业保持竞争优势，吸纳最新的技术和人力资源，就需要进行资本运作。”

　　“当然，我们在股东层面也做了很多工作，也召开过股东大会和董事会，深入讨论未来业务是否有天花板，以目前团队究竟还能做多大。最终，创世漫道大股东同意了被并购。并购是一件很复杂的事，需要非常专业的业务水平，更需要的是对资本市场的充分理解，对于并购标的和并购时机的选择尤其重要。”张勇补充道。

　　时代伯乐董事长蒋国云告诉记者，“并购必定是一个大方向，未来，我们将会投入更多的资源到并购上。”

　　蒋国云表示，今年曾经尝试给上市公司推荐过一个项目，对方也觉得很好，可惜去年已经做了一个类似的并购项目。

　　此外，他透露，“我们之前的一个项目，在进入的时期就已经预设好了往后并购退出的路径，协议里规定两年内要卖给上市公司，股份至少有一半要实现并购退出。”

　　对于未来，蒋国云还会利用平台的优势，对PE并购进行更多探索。

　　记者了解到，目前时代伯乐共有四个研究方向，分别设有对应的4个事业部，分别为医疗健康、消费品、TMT、节能环保事业部，而其母公司瀚信资产管理的阳光私募基金也主投这四个方向。

　　“我们在二级市场有阳光私募产品，也有一级市场的PE基金，未来，我们会在规避内幕交易的基础上，发挥一二级市场的联动优势，将手头上的项目与上市公司的资源进行广泛对接。”瀚信资产董事长蒋国云表示。

　　“我们嘉兴时代精选基金成立两年进行了两次分红，第一次分红是1.5%左右，去年分红为10%，一旦创业板和中小板发行新股，未来一年内我们这只基金将有6家左右的公司实现上市，回报更为可观，LP很满意。”蒋国云告诉记者，“现在LP已经变得理性，不再追求动辄10倍以上的回报了，只要基金能够给予他们稳定回报就行。”

　　269个潜在被并购标的

　　近期资本市场最为火热的话题，就是折戟IPO企业谋求其它方式的证券化。

　　仅半年时间，财务核查已经使得269家主动“终止审查”，这批折戟IPO，质地还不错的标的，是不差钱的上市公司瞄准的并购对象。

　　“这两年宏观经济下行，不少手上拥有大量现金的上市公司都希望能够低价收购不错的资产，通过并购实现扩张。上半年有两家上市公司主动找上门来，我们得知其意向后，也与项目方的大股东进行了沟通，有一个处于景气度高的行业，大股东表示还是希望等待上市，我们也非常理解。”前述不愿意具名的深圳某PE合伙人表示。

　　“另外一个项目属于比较传统的行业，业绩这两年也有所放缓，大股东也有了被并购的意向，我们正在努力撮合。”

　　记者了解到，目前不少上市公司都在努力寻找并购标的，269家撤回企业则最容易被发现。

　　5月27日，停牌一个多月的恒顺电气发布公告，拟以7.03元/股的价格向盐山县海英特合伙、赵德清等发行不超过6548.36万股的股份，购买河北沧海重工99%股权；公司全资子公司恒顺节能拟向赵德清支付现金购买沧海重工另1%股权。

　　翻阅沧海重工资料，我们不难发现，它曾是一家拟上市公司。早在2012年4月份，沧海重工便披露了招股说明书，拟登陆深交所中小板发行3000万股。然而在今年的IPO专项财务核查中，沧海重工并没有提交自查报告，状态也变更为“中止审查”；5月23日，其IPO状态已经变更为“终止审查”，表明其已经正式撤回。

　　沧海重工并非个例，近期资本市场最为火热的话题，便是部分折戟IPO的企业谋求其它方式的证券化。

　　3月13日“终止审查”的安徽惊天液压在近期宣布与上市公司方圆支承联姻，同样发生在近期的，还有两度闯关失败的中技桩业，不屈不挠的颜静刚显然不会放弃闯入资本市场的机会，将会借壳ST澄海；今年初，同捷科技被成飞集成收购，潜伏在背后的一大批PE如中科招商和达晨创投也实现了解套。

　　由此看来，在冲击IPO失败后，被上市公司并购或者借壳上市，已经成为了撤回企业的重要出路。当然，站在背后的PE也是乐见其成。

　　中科招商董秘办相关人士告诉记者，“去年我们投资企业有21个成功退出，其中6家是通过IPO，其余项目都是通过并购退出或股权转让。”

　　主动与龙头企业对接

　　“做并购，如今需要更加主动些。今年以来，我们加大了对龙头企业的拜访力度。”

　　如前所述，今年以来，数家折戟IPO的企业通过并购退出，也极大地振奋了不少创投，他们纷纷向记者表示，未来将会加大对并购的支持力度。

　　其中，发力最猛的便是硅谷天堂，去年初，在杭州的务虚会议上，硅谷天堂宣布转型，“希望能够不再靠天吃饭。”

　　如今，硅谷天堂并购业务集中了公司8名高管，占据了一级合伙人的1/3，对并购的重视程度可见一斑。

　　硅谷天堂合伙人鲍钺曾表示，公司并购业务是其转型后最主要的业务，投资占比已超过了50%，主要参与上市公司重组和产业并购整合。

　　在IPO大门紧紧关闭的这段时间里，硅谷天堂手上已经有两个项目尝试并购退出，分别为富奥汽车零部件项目将借*ST盛润A上市；还有被市场人士广为称道的博盈投资定增退出方案，也是硅谷天堂的精彩手笔。

　　“做并购，如今需要更加主动些。今年以来，我们加大了对已经上市的龙头企业，或者是一些细分行业企业的拜访力度。”上海一位不愿意具名的PE机构合伙人告诉记者，“通过与对方建立良好的沟通机制，了解上市公司的诉求，然后与手上的存量资源进行对接。”

　　对此，深圳君盛投资合伙人黄宇也深以为然，他表示，“并购方与被并购方一般业务都会相关联，有的甚至互相了解，但是双方却不知道对方的心意。我们一般主动与上市公司接触，如果能够实现资源的优化整合，企业也会非常乐意，我们也能够获利退出。”

　　前述上海PE机构合伙人表示，“对于并购的对象，我们认为不一定要集中在上市公司，上市公司不差钱，比较有支付能力，但是，退出的方式是多元化的。去年，我们曾经将手上的项目卖给了国有集团，也获得了不错的回报。”

　　“而且卖给上市公司，证监会需要业绩对赌，这正是被并购方大股东最难以接受的地方，大股东不会为了PE退出而做这样的决定。如果大股东和PE关系不错，他们也会选择主动听听你的意见，但是，PE在其中的话语权不大。”

　　而在前述恒顺电气的例子中，为了防止业绩变脸，恒顺电气在收购中，与沧海重工的实际控制人之一赵德清设定了业绩对赌条款，其中，赵德清承诺沧海重工的最低业绩，2013年、2014年和2015年的水平分别为4700万、5700万和6700万。根据该项承诺标准，直到2015年，沧海重工才能恢复至2011年的业绩水平。

　　除了业绩的问题，在基石创投合伙人林凌看来，并购后文化的整合才是关键，这也是并购最后能否达到“1+1>2”的重要因素。“现在很多并购都是买方主导，买方的文化处于强势，如果不能理解卖方的经营理念和文化，发生冲突是必然的，很多并购最终都是卖方拿到钱后走人的。最后，买方收购回来的资产就只剩下有形资产和固定资产了，原来团队市场资源和人脉的积累都会最终流失，这也导致了很多并购都以失败告终。”

　　IPO诱惑仍在

　　IPO退出回报依旧是最丰厚的，并购的收益会打折扣。

　　IPO是回报最丰厚的，借壳上市要减一半，并购得再减一半。

　　这是业内的共识。

　　投中集团数据显示，2012年140起并购退出案例合计交易金额为3.55亿美元，平均账面回报倍数仅为1.1倍，相较2011年的平均4.5倍一落千丈。这一数字也远逊于同期IPO退出回报，2012年VC/PE机构通过境内IPO退出实现平均账面回报为4.38倍。

　　“我们前期基金已经给予了投资人不错的回报，因此，即使在IPO还没开闸的情况下，我们也没有太大压力寻求别的途径退出。”达晨创投相关人士表示。

　　“对于我们来说，项目成长性都不错，IPO退出仍然是首选；其次，并购是水到渠成的事，目前达晨已经有28个项目IPO，他们都是细分行业的龙头，这些上市公司也有兴趣关注我们投的项目，如果时机和标的合适，产业链上会有并购等合作的机会。此外，目前IPO退出回报依旧是最丰厚的，并购的收益会打折扣。”

　　“我们投的项目不多，比较谨慎，企业成长性比较好，因此，还是会选择IPO作为主要的退出渠道。”基石创投合伙人陶涛告诉理财周报记者。

　　记者了解到，目前基石有4个项目在排队，没有被撤回的企业。

　　“最近有同行和产业基金主动找过来，希望能够承接我们手上项目的份额，并给出了一个非常不错的溢价，我们也在考虑当中。未来，将会有更多到期出现兑付压力的基金出现，那么，对于接盘的基金来说，将是一个很大的市场。”基石创投合伙人陶涛说。